华发股份(600325)：毛利率下滑与减值拖累业绩表现 连续5年销售稳居千亿阵营

事件描述

    2024 年公司营收599.9 亿（-16.8%）；归母净利润9.5 亿 (-48.2%)，扣非后归母净利6.6 亿（-24.5%）；综合毛利率14.3%（-3.8pct），分红率30.0%，股息率1.8%。

    事件评论

    毛利率与公允价值收益下降、减值提升拖累归母业绩表现。2024 年公司营收599.9 亿（-16.8%）；归母净利润9.5 亿 (-48.2%)，业绩表现明显弱于营收，主因综合毛利率同比下降3.8pct 至14.3%，期间费用率同比增长0.4pct 至6.3%，公允价值变动损益同比下降64.3%至3.5 亿（其中按公允价值计量的投房收益同比下降71.7%至2.8 亿），资产及信用减值19.7 亿（去年减值16.4 亿）；即使投资净收益同比增长244%至9.7 亿元，也仍难抵毛利率与公允价值收益下滑、减值提升等因素对归母业绩的拖累。截至2024 年底，公司预收账款873.6 亿，预收款/开发业务收入=1.57X，预收款充裕保障后期结算收入，毛利率下行与减值压力逐步释放，对后期业绩展望维持稳健展望。

    连续5 年销售规模稳居千亿，土储充裕保障后期销售。2024 年公司销售额1054.4 亿（-16.3%），行业排名进一步提升至第10 名，连续5 年稳居千亿阵营，销售面积370 万方（-7.5%），销售均价2.9 万元/方（-9.6%）。华东大区销售额占比44%(去年55%)，保持压舱石地位；华南大区占比30%(去年25%)，增势明显；珠海大区占比24%(去年15%)，稳居珠海龙头地位；北方区域占比2%(去年5%)。拿地方面，公司2024 年补货力度放缓，投资进一步聚焦，在上海、广州、成都、西安等高能级城市累计斩获6 宗项目，拿地金额94 亿元(-85.9%)，拿地计容建面497 万方(-93.2%)，楼板价2.8 万元/方（+107.8%），楼板价提升主因布局城市能级较高；金额与面积维度的拿地强度分别为8.9%、9.1%，行业销售不振公司审慎投资。2024 年新开工量94.6 万方（-53.8%），竣工面积488.3 万方（-5.2%），未竣工土储1212 万方（-25.3%），待售土储充裕，保障后期销售。

    有息负债规模下降，融资成本下行。截至2024 年底，公司有息负债1416 亿元(-1.7%)，有息负债平稳下行，其中长期负债占比84%，债务结构稳健。三道红线稳居绿档，融资成本5.22%（-0.26pct），剔除预收的资产负债率62.37%。在2023 年完成定向增发融资基础上，公司积极开展发行定向可转债工作，股权融资取得新进展，保障公司健康现金流。

    投资建议：1）短期来看，公司可售土储充裕，待市场需求触底改善，充沛土储保障后期销售；2）长期来看，行业供给格局优化，公司有望立足珠海大本营，深耕核心城市，扎实投资，追求有品质的增长；3）公司积极回购股份用作员工持股计划或股权激励，有效将股东利益与管理层利益紧密结合，截至2025 年2 月末累计回购372 万股（占总股本0.135%）。预测2025-2027 年公司归母净利润9.0/9.2/9.5 亿元，业绩增速-5%、2%、3%，对应PE 为17.7/17.4/16.9X，给予“买入”评级。

    风险提示

    1、市场销售延续弱势，公司销售规模继续下滑；2、销售不畅导致资金链趋紧，核心城市拿地量不及预期。