东方雨虹(002271):转型加快 分红加大

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:范超/张佩 日期:2025-03-10

事件描述

    公司全年实现营业收入281 亿元,同比下降15%;归属净利润1.1 亿元,同比下降95%,扣非净利润同比下降93%。4 季度实现收入64 亿元,同比下降15%,归属净利润约-12 亿元,扣非净利润约-10 亿元。

    事件评论

    转型零售业务的速度加快。公司2024 年收入同比下降15%,其中零售收入约102 亿元,同比增长10%,占总收入的比重提升至36.4%,较2023 年同比提升10 个百分点,显示了公司坚决转型零售业务的决心。2024 年工程业务整体收入同比下降23%,其中工程渠道收入增长7%,直销业务收入同比下降59%,直销收入占比下降至15%,且收入下滑超过前两年,显示了公司大幅收缩直销业务的决心。分品类看,防水卷材、涂料、砂浆粉料收入 分别同比下降11%、9%、1%,而占用资金的施工收入同比下降51%。

    行业盈利已至极低水平。公司2024 年毛利率约25.8%,同比下降1.9 个百分点。其中零售、工程、直销业务毛利率分别为36.7%、21.3%、14.9%,同比下降2.3、2.4、8.9 个百分点,行业价格战仍在延续。全年期间费率约19.3%,同比提升3.3 个百分点,最终2024 年实现经营利润5.3 亿元,但所得税高达4.6 亿元,使得归属净利润仅为1.1 亿元。

    同期其他防水上市公司均处于盈利恶化甚至亏损局面,防水行业已达到极端盈利水平。

    2024 年现金流显著改善。公司过去三年收现比分别为1.05、1.02、1.05,期末应收账款及票据为79 亿元,环比三季报下降36 亿元;同时过去三年付现比分别为1.06、0.96、0.91(或源于下游抵押资产用于偿还供应商贷款),最终全年经营活动产生的现金流净流入为35 亿元,同比实现大幅改善。预计此轮地产信用风险下,公司受影响的应收规模包括但不限于:一是进行相应减值,目前超27 亿元,公司2021-2024 年信用及资产减值损失分别为2.6、3.9、10.4、10.7 亿元,二是取得抵债资产,合计约22 亿元,2024 年公司取得抵债资产约18.1 亿元(其中4.7 亿元被抵给上游供应商用于偿还供应商贷款),此外直接出售下游客户用于抵债的资产约4.1 亿元,预计仍待解决的抵债资产为13.4 亿元。

    全年大规模分红,旨在降低老板质押率。公司2024 年半年度分红15 亿元,年度分红44亿元,加上股份回购16 亿元,2024 年累计分红规模约75 亿元。基于2024 年度分红金额,董事长持股22.23%,可以分到10 亿元,而2024 年底董事长质押股票对应的融资余额为15.8 亿元,预计此次分红的金额将优先用于降低质押。当前公司资产负债率约43%,且银行授信规模较大,可通过融资获得运营资金,且零售占比提升有望减少资金依赖。

    轻装上阵,涅槃重生。2024 年东方雨虹开始全面重视风险管控和现金流质量,年报改善明确。考虑到公司2024 年资产、信用及资产减值损失约12.7 亿元,若加回则经营净利润约14 亿元。预计公司2025-2026 年归属净利润16、21 元,对应估值为20、16 倍。

    风险提示

    1、地产行业需求低预期;

    2、原材料价格继续上涨。