德昌股份(605555)：踏浪前行 家电、汽零双轮驱动高成长

　　投资要点

    　　德昌股份是国内领先的小家电ODM 企业，客户及品类多元化带动家电主业快速成长，汽车电机引领国产替代构筑第二增长曲线。

    　　成立二十余载，家电、汽零双轮驱动，成长性突出宁波德昌电机股份有限公司于2002 年成立，公司位于浙江省宁波市余姚市，是吸尘器的全国十大出口企业。2024H1 家电ODM、汽车零部件业务（主要为EPS电机）分别占收入的88%、8%。2023 以来海外需求改善，叠加公司引入大客户Sharkninja 以及汽零业务持续放量，2024Q1-Q3 公司收入增长40%至29.9 亿元，24Q1-Q3 归母净利润+15%至3.0 亿元（剔除汇兑收益同比+32%）。

    　　家电主业客户、品类多元化拓展，海外产能布局积极有望抵御关税风险公司早期吸尘器ODM 起家，绑定TTI 为其供应吸尘器整机，单一大客户依赖度高，2019 年、2023 年分别与HOT、 SharkNinja 达成合作，客户结构改善，并实现从吸尘器单品向地面清洁电器、环境家居电器、个人护理电器和厨房电器的逐步扩张。公司在越南、泰国积极布局海外产能，我们测算公司越南及泰国新增产能投产后或可覆盖美国敞口。

    　　EPS 电机有望随新能源车普及快速成长，德昌电机引领国产替代EPS 系统是国内乘用车的主流转向系统，2021 年国内乘用车上险量数据统计，EPS 装车搭载率为92.45%以上，在新能源乘用车市场份额已经占到99.91%，EPS 电机是EPS 系统的重要组成部分。根据智研咨询数据，2022 年EPS 电机国内市场规模达到近50 亿元（同比约+20%），2023 年国内EPS 系统市场规模同比约+21%，随新能源车普及，国内EPS 电机市场有望持续扩容。出于降本、供应链稳定性考虑，EPS 电机国产化趋势明显，德昌客户覆盖耐世特、采埃孚、捷太格特、舍弗勒等知名转向系统供应商，2022 年量产以来快速成长，2023 年末公司公告2024 年-2026 年定点金额共计超过 23 亿，2024H1 新增定点项目 7 项（全生命周期金额15 亿），24H1 汽车零部件销售额同比+69%。

    　　盈利预测与估值

    　　公司客户及品类布局多元化带动家电ODM 主业快速成长，并积极打造第二增长曲线汽车电机业务。我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别同比为4.2、5.1、6.4 亿元，分别同比+29%、+22%、+26%，对应PE 分别为24X、20X、16X。首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示

    　　地缘政治风险；海外需求下行；人民币汇率波动等。