华勤技术(603296)：“3+N+3” ODM龙头缔造智能硬件平台

　　投资要点：

    　　行业景气持续回暖，AI 驱动新一轮创新升级。2024 年，随着算力需求的增长、生成式AI 技术的突破和应用场景的拓展，端侧AI 智能产品蓄势爆发，整体行业景气度继续回升。从数据上来看，根据Canalys：1）PC：2024 年，全球PC 市场趋于稳定，并于2025 年全盘复苏，进入商用市场更新周期。年内全球PC 出货量增长3.8%，达到2.55 亿台。2025 年，预计AI PC 将占全球出货量的35%。2）手机：2024 年，全球智能手机市场增长7%，达到12.2亿部，实现了在连续两年下滑后的反弹。3）平板电脑： 2024 年全年总出货量达到1.476 亿台，同比增长9.2%，相比2023 年呈现出稳健复苏态势。4）数据业务：大数据与AI 驱动服务器需求激增。根据TrendForce 数据，2024年全球AI 服务器出货量受惠于CSP、OEM 的强劲需求，年增幅度为46%。

    　　我们判断，（1）ODM 公司将成为未来科技社会的新型基础设施建设平台：

    　　随着专业化分工的发展，科技公司将更着重于应用场景的落地实施，ODM 公司则将成为为科技公司与智能硬件品牌厂商提供实现上述应用与方案的智能硬件载体和数据中心算力的新型基础设施建设平台的主要供应商。（2）ODM公司将向平台化能力方向发展：未来新型基础设施生态需要当前以智能手机为中心的ODM 公司具备更强的纵向整合能力与横向拉通能力，才能做好全品类产品的研发、设计与生产。（3）龙头市占率稳居高位，理性竞争驱动毛利优化：随着智能硬件行业的快速发展，头部ODM 公司与主要客户建立了坚实的合作关系，中小ODM 公司或新兴ODM 公司在新品类的快速增长中实现自身成长变得更加困难。随三家龙头ODM 公司均上市完毕，未来中长期三家上市公司为主的格局会更有利于形成长期、可持续的理性竞争，整体毛利率有望上浮。

    　　收购易路达、“3+N+3”战略升级，ODMM 核心要素持续延展。 1）2024 年12 月，公司对易路达80%的股份的收购与交割。我们认为，收购易路达有望深化公司在北美客户的进展、增厚智能终端业务发展。2）2024 年底，公司产品战略升级为3+N+3，立足打造智能手机、笔记本电脑、数据产品为核心的三个成熟生态组合的基础上，积极努力拓展汽车电子，软件业务、机器人三个新的领域和赛道，正式将机器人业务纳入公司战略。2025 年1 月，公司收购豪成智能科技75%股份，加速在机器人业务领域的发展。我们分析，“3+N+3”的战略升级得以将高效运营、研发设计、先进制造和精密结构件的ODMM 的核心能力进行延展，为公司未来业绩增长持续创造弹性。根据公司2024 年度主要经营数据公告，2024 年公司预计实现营业收入1090 亿元到1100 亿，同比增长27.8%到29.0%；预计实现归属于上市公司股东的净利润28.5 亿元到29.0 亿元，同比增长5.3%到7.1%。

    　　股权激励彰显公司信心，业绩增长可期。2025 年1 月，公司发布限制性股票激励计划草案，拟授予限制性股票总量不超过348.1125 万股，约占总股本0.34%，授予价格为每股34.34 元。计划首次授予的激励对象人数不超过355 人，包括公司公告本激励计划时在公司（含分公司及控股子公司，下同）任职的董事、高级管理人员、中高层管理人员、核心骨干人员。考核年度为2025-2027 年三个会计年度，以2024 年营收/净利润为基数，考核目标分别为2025-2027 年营收/净利润增速不低于10%/21%/33%。我们判断，本次股权激励使得公司核心人员得以共享发展成果、有望夯实其未来信心，进而助力公司长期发展。

    　　盈利预测及估值。我们预计公司2024-2026 年，总营收分别为1099.96、1297.49、1492.12 亿元，全面摊薄EPS 分别为2.85、3.06、3.84 元。参考可比公司2025 年26 倍PE 估值，我们认为公司作为智能硬件ODM 龙头，3+N+3 的平台型模式具备规模效应与成本优势，立足打造智能手机、笔记本电脑、数据产品为核心的三个成熟生态组合的基础上，积极努力拓展汽车电子，软件业务、机器人三个新的领域和赛道，短期受益行业复苏与AI 驱动的行业成长，中长期业务多极拓展空间广阔，拥有估值溢价。我们给予公司2025 年33-38 倍PE估值，对应合理价值区间为100.88-116.17元/股，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示：消费电子需求不及预期，服务器需求不及预期，新业务拓展进度不及预期，国际关系风险，宏观经济风险，汇率波动风险。