宏观周报：如预期又不如预期

　　国内政策：到2028 年，地方需要置换的隐债从14.3 万亿降至2.3 万亿。

    　　其中6 万亿是实打实的新增债务限额。连续五年每年5000 亿专项债额度得看未来新增专项债规模，才能确定增量的成色。2 万亿可以理解为延后偿债压力。化债的本质是将高利率隐性债转化为低利率显性债，债务本身并没有消除。另外，此次化债并没有将偿债主体从地方政府转移到中央政府。

    　　房地产跟踪：一、二、三线城市成交面积（7DMA）全线回落，特别是三线城市，目前已接近2023 年季节性最低水平。二手房一线城市挂盘价再次滑落，二、三线城市继续走低。我们之前说关注一线城市乐观情绪能否向下带动，目前来看，这种可能性在变低。地产相关提振政策仍然需要发力。

    　　国债：人大常委会会议的方案意味着年内发债量将提升。仅根据现有增量政策判断，预计相比去年四季度多出1.4 万亿。供给端存在一定扰动。11、12 月MLF 均到期1.45 万亿，叠加年末资金需求，流动性可能面临一定压力。预期货币政策将呵护市场。近期市场我们依然整体以震荡看待，10 年期震荡区间为2.05%-2.25%。

    　　美债：基于美国经济整体下行的判断，美债仍存在做多空间。美国大选不影响年内降息预期，但影响偏长期（譬如明年年末）政策利率。近期走势不断上扬，市场定价特朗普减税政策对经济的促进作用。

    　　美联储议息会议：结果基本无悬念，市场也并没有太多反应，跟我们预期一致。内容上看，新增量就是通胀与就业的天平变化。整体而言，美联储对通胀回到2%目标的信心弱化，对劳动力市场的信心强化。

    　　风险提示：美国经济超预期走强 国内经济超预期修复