电源行业报告：量价齐升周期 市场空间快速扩容

　　伴随AI服务器功耗总额的快速提升，在OCP ORV3标准限制下服务器电源必须在保持能源转化率不变的背景下通过提升功率密度以满足服务器运转需要。更好的材料、更优的拓扑、更多的集成是功率密度提升的主要途径，而较为集中市场格局与稳健的毛利率上升则确保了从成本到价格的路径传导，并直接带来电源在服务器整机中的价值量占比提升和市场空间的快速扩容。

    　　电源核心起到整流与降压两项功能，其中AC/DC电源占据空间大头。本质上，电源本身不产生任何能量，只是作为电网中电能的传导，其核心是实现整流与变压两项功能。AI数据中心的供电架构从主要分为三级：UPS—AC/DC—DC/DC，其中服务器电源主要指AC/DC与DC/DC部分。AC/DC是镶嵌在服务器机架上的电源，其同时具备降压和整流作用，产品结构复杂，单价高且冗余大，是服务器电源市场主要构成。DC/DC是集成于服务器内部基板上的电源模块，主要是对电流做二次降压以供应芯片使用，市场空间小且国内厂商参与少。产业链角度看上游功率器件是决定电源产品性能的核心影响因素，其材料成本直接决定电源定价，而下游云厂在逐渐接替整机厂成为电源份额决定方。

    　　能耗快速提升背景下，量价齐升促进市场空间快速扩容。AI需求带动能耗进入快速增长阶段，伴随GPU功耗的持续上行，单台服务器能耗的快速增长驱动电源功率密度快速提升，并同时带来服务器电源总功耗（会有冗余配置）和单瓦特价格的同步增长，量价齐升背景下市场空间大幅扩容。过往服务器电源属于细分市场，本轮AI爆发前市场空间相对较小，仅考虑海外服务器持续推出带来的空间增量，全球服务器电源市场空间也可实现翻倍式增长。此外，考虑到高功率密度电源在毛利率上亦有所提升，电源厂业绩释放也存在较大弹性。

    　　短期看，2000-3000W电源份额提升促进大陆厂商业绩高增。短期维度看，当前大陆服务器电源厂业绩增长存在两点催化：1）受芯片供应卡脖子影响，大陆服务器电源需求以3000W以下电源为主，过往大陆厂商承接2000W以下份额，台达占据2000-3000W市场份额，经过数年产品验证，国产替代加速背景下2000-3000W电源成为大陆电源厂业绩增量来源；2）受益于24H1通用服务器出货高景气，大陆服务器电源厂均实现业绩高速增长。长期维度看，伴随国产GPU性能持续突破，国产服务器整体功耗持续提升，大陆电源厂也将充分享受单瓦特价格提升红利，并迎来盈利能力快速上行。

    　　风险提示

    　　技术变革风险：半导体材料变化导致电源产品力与成本出现大幅变化，可能存在技术变革风险。

    　　汇率波动风险：电源公司往往存在境外销售业务，若汇率出现波动，则可能同时对毛利率和汇兑损益形成影响。

    　　市场竞争风险：国内其他电源公司若转向发展服务器电源，则存在市场竞争加剧风险。

    　　外部政策风险：若出现出口制裁相关政策，则国内电源公司存在出口业绩大幅下滑风险。