中国国航(601111):2Q同比增亏;等待收益水平回升
2Q 净亏损同比扩大,关注收益水平变化;维持“买入”中国国航1H24 营业收入795.20 亿,同增33.4%,归母净亏损27.82 亿,符合业绩预告净亏损23-30 亿,1H23 为净亏损34.51 亿;其中2Q24 归母净亏损同比扩大5.84 亿至11.08 亿。2Q 行业淡季需求承压,航司收益水平较弱,拖累盈利。考虑民航供需结构改善较慢,我们调整2024-26 净利润至5.20/51.96/82.79 亿(前值:52.83/95.83/115.35 亿),预计24 年BPS为2.52 元,给予24E PB A/H 股3.5/2.0x(金融危机后2010-2011 年复苏时期PB 均值A/H 股2.8x/1.8x,考虑ROE 等盈利能力指标有望取得突破,给予估值溢价),目标价A 股人民币8.80 元/H 股5.50 港币,维持“买入”。
2Q 收益水平表现较弱,客座率快速回升
2Q24 稳步恢复运力,供给/需求分别同增13.1%/26.9%,为2Q19 的120%/118%(1Q24 分别为124%/121%),客座率为79.0%,同增8.6pct,不过我们测算单位客公里收益同降约19%。A 股口径2Q24 营收为394.55亿,同增14.2%。1H24 整体来看,公司供给/需求分别同增27.3%/42.7%,恢复至1H19 的122%/119%,客座率79.3%,同增8.6pct,但受到2Q 拖累,1H24 公司单位客公里收益0.54 元,同降12.1%,相比1H19 小幅提升约3%,使得1H24 营收795.20 亿,同增33.4%。
2Q 毛利承压,单季度亏损同比扩大
公司2Q24 营业成本387.41 亿,同增17.8%,毛利润7.14 亿,同比下降9.40 亿,同时本期营业外收入同比下降11.46 亿至1.97 亿,不过人民币汇率较为平稳,2Q24 财务费用同比下降20.50 亿至17.38 亿,最终2Q24 归母净亏损同比扩大5.84 亿至11.08 亿。1H24 整体来看,运力投放提升使得单位扣油ASK 成本同降5.3%,毛利润20.51 亿,同比提升16.49 亿,同时财务费用同比下降14.04 亿至34.43 亿,不过销售费用提升8.81 亿,以及2Q 营业外收入同比减少,最终净亏损同比缩窄6.68 亿至27.82 亿。
调整A 股目标价至人民币8.80 元、H 股目标价至5.50 港币,维持“买入”我们认为我国机队引进放缓有望延续,伴随需求不断提升以及国际线稳步恢复,供需改善有望进一步兑现。公司航线质量优质,在中长期凭借时刻等资源优势,我们持续看好行业景气以及全票价提升对公司盈利的推动,迎来盈利周期。我们给予2024 PB A/H 股3.5x/2.0x 不变,预计24 年BPS 为2.52元,目标价A 股人民币8.80 元/H 股5.50 港币(前值为人民币9.90 元/H 股6.20 港币)维持“买入”。
风险提示:需求恢复不及预期,机队引进超预期,经济下行超预期,国泰航空投资收益大幅下降,油汇风险,安全事故。