山东赫达(002810):Q2纤维素醚及胶囊销量持续提升 业绩符合预期

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:宋涛/赵文琪 日期:2024-08-23

  投资要点:

      公司发布2024 年中报:上半年实现收入9.35 亿元(YoY+24.6%),实现归母净利润1.24 亿元(YoY-21%),实现扣非归母净利润1.16 亿元(YoY-26.2%);其中24Q2 实现收入5.0亿元(YoY+33.2%,QoQ+14.8%),实现归母净利润7032 万元(YoY-16.4%,QoQ+31.2%),实现扣非归母净利润6516 万元(YoY-26.2%,QoQ+27.2%),业绩符合预期。

      上半年公司主业纤维素醚及植物胶囊收入及销量同比均有明显提升,盈利能力估计受新产能投放影响有所下滑。依据公司中报内容,1)上半年纤维素醚产品实现收入6.95 亿元(YoY+16.4%),主要由于2023 年底公司新投产2 万吨建材级及1 万吨食品医药级产能,叠加公司拓展客户,销量同比有所增长,但由于上半年主要原材料精制棉、棉浆粕、氯甲烷、环氧丙烷等价格有所下降,因此公司产品价格也有所下滑,此外叠加新项目转固导致折旧增加,单位成本增加,因此上半年纤维素醚毛利率同比下滑约8.72pct 至20.5%;2)上半年植物胶囊实现收入1.55 亿元(YoY+55.5%),以植物胶囊为主的子公司赫尔希上半年实现收入2.0 亿元(YoY+50.5%),实现净利润接近7000 万元(YoY+73%),主要由于公司加大市场开拓力度,使得植物胶囊销量明显提升,随着销量增长带来产能利用率提升,使得胶囊上半年毛利率同比提升4.14pct 至57.3%。受纤维素醚毛利率影响,使得公司上半年毛利率同比下滑5.23pct 至25.99%。费用端,上半年公司销售费用率同比下滑接近1pct,管理费用率受人工费用以及折旧费用增加提升0.7pct,财务费用由于汇兑收益减少700-800 万元以及转债费用计提而增加,因此整体使得净利润率同比减少7.66pct 至13.25%。

      二季度植物胶囊及纤维素醚销量持续提升,盈利能力受各产品产能利用率提升而逐步恢复。二季度新产能产能利用率仍在持续提升,我们预计新的建材级产能利用率达到接近70%、食品医药级达到30%左右,主要原料价格仍在下行,因此产品价格可能环比略有回落。植物胶囊估计Q2 销量创新高,产能利用率持续提升。整体带来Q2 毛利率环比提升1.74pct 至26.8%,净利润率环比提升1.76pct 至14.07%。

      纤维素醚横向延申,胶囊盈利仍有上行空间。公司2023 年收购中福赫达,实现横向延申,提高公司对羟乙基纤维素(HEC)的研发、生产、销售、服务实力,目前中福赫达具备HEC 产能1万吨,是国内最大的HEC 生产厂家之一,HEC 增稠和保水效果更好,下游除了建筑涂料还可以用于油田、日化等领域。胶囊后续有望随着产能利用率持续提升,以及二代胶囊的逐步推广,盈利能力有望再度上行。截至2024 年6 月底公司在建工程相较3 月底下降1.2 亿元,主要为5000 吨/年羟乙基纤维素项目进行转固。

      盈利预测与估值:考虑建材级纤维素醚毛利率受产能转固影响,略微下调2024 年盈利预测,维持2025-2026 年盈利预测,预计三年归母净利润分别约2.8(原预测3.1 亿元)、3.9、4.9 亿元,对应PE 约14、10、8 倍,维持“增持”评级。

      风险提示:纤维素醚产能消化不及预期;植物胶囊格局恶化;原材料大幅波动影响盈利水平