7月PMI数据解读：经济加速收缩 企业有向主动去库存周期转化趋势

　　事件概述

    　　7 月制造业PMI 指数49.4%，较前值小幅收缩0.1 个百分点；非制造业PMI 指数50.2%，较前值下降0.3 个百分点。

    　　核心观点

    　　制造业PMI 延续季节超跌，经济加速收缩，整体趋势下行，供需两端承压，外需总体韧性，内需弱于外需。出口订单持续低迷下，出口增速已出现边际转向，预计后续将进一步放缓。制造业PMI 新出口订单指数录得48.5%，较前值改善0.2 个百分点，处于季节性中位，总体表现韧性。“新订单-新出口订单”指数差录得0.8 个百分点，连续三个月收缩，指向内需订单持续回落，内需表现更弱于外需。制造业PMI 出口新订单指数连续三月位于枯荣线以下,5 月出口增速录得11.2%，6 月回落至10.7%，我们认为出口增速已经出现边际放缓迹象。

    　　企业成本压力边际缓和，出厂价格持续低迷，建筑业相关产品价格持续承压。企业处于被动补库存周期，有向主动去库存周期转化的趋势，预期后续制造业PMI 将持续低迷。

    　　原材料进购价格和出厂价格持续收缩，需求不足压力传导至价格端，企业继续“以量换价”。用“新订单-产成品库存”判断需求，二者剪刀差录得1.5 个百分点（前值1.2），意味着当期企业现有产成品库存不能满足新订单，企业短期内有动力加大生产，带动了采购量增加、原材料库存去化，以及产成品库存的增加，但是新订单同时减少，需求没有真正改善，企业预期悲观下主动放缓产成品库存堆积，当期处于被动补库存周期，有向主动去库存周期转化的趋势。

    　　非制造业PMI 仍旧受建筑业景气度拖累，受高温暴雨等季节性因素影响、政府债项目落地偏缓。非制造业PMI 商务活动指数50.2%，较前值下降0.3 个百分点，景气回落。服务业和建筑业均有不同程度回落，建筑业指数51.2%，较前值下降1.1 个百分点，成为非制造业PMI 最大拖累项，受高温暴雨等季节性因素影响，建筑相关黑色金属冶炼及压延加工等行业产需指标偏弱。

    　　企业端PMI 分化明显，小型企业继续承压。7 月大、中、小企业制造业PMI 分别录得50.5%，49.4%和46.7%，较前值变化0.4、-0.4 和-0.7 个百分点，大中企业对煤炭、电力、石油等原材料和固定资产投资敏感，政府发债更利好于大型企业；小企业PMI 与新出口订单较高的相关性，对出口需求和服务业景气敏感，国内外复杂多变的经济环境对小企业经营造成多方压力。

    　　风险提示：PMI 超预期下跌