恒源煤电(600971):煤电一体化的安徽省属国企 稳步推进优质能源发展

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:李淼/王涛/吴杰/朱彤 日期:2024-07-18

  煤电一体化的安徽省属国企,煤炭盈利稳健,在建电力项目增量可期。公司于1994 年成立、2004 年上市,主要从事煤炭开采、洗选、运输、销售以及生产服务等业务。公司为安徽地方国有控股企业,控股股东为皖北煤电集团(持股55%)。2018~2023 年煤炭业务贡献营收和毛利基本稳定在90%以上。

      煤炭业务:现有矿井生产盈利稳健,集团资产有注入空间。1)煤炭资源:公司煤炭储量丰富,截至2023 年有资源量/可采储量11/5.6 亿吨,拥有核定产能1095 万吨/年,均位于安徽省。集团仍有上市公司体外煤炭产能1660 万吨/年(包括1000 万吨麻地梁矿和240 万吨招贤煤矿),有望在满足相应条件后注入上市公司。2)产销:2023 年公司原煤产量944 万吨,YOY+1.1%;商品煤产/销量745/762 万吨,YOY+6.1%/+8.2%,未来产量或趋于稳定。公司煤炭客户主要集中在安徽省内,并与下游大型火电、钢铁、建材和化工行业建立了长期稳定的战略合作关系。3)售价:定价方式方面,以长协为主,动力煤原则上月度调整、精煤原则上季度调整。2021-2023 年公司煤炭综合售价802/1117/958 元/吨,YOY+30.7%/+39.2%/-14.2%。从毛利率水平来看,公司煤炭业务盈利相对稳定,近六年毛利率稳中有进。

      电力业务:小机组拖累电力盈利,在建高效机组稳步推进。1)在运机组:目前公司控股在运电厂有钱电一期2*35 万千瓦机组(持股比例50%、尚未并表)和三个小机组(恒源煤矿配套淮北新源热电2×15MW、任楼煤矿配套恒力电厂2×6MW、祁东煤矿配套创元电厂2×15MW),参股在运电厂有宿州热电2*35 万千瓦超临界机组(参股比例21%)。2023 年电力业务亏损同比收窄,钱电公司实现盈利6220 万元。2)在建机组:钱电二期100 万千瓦超临界燃煤机组项目(持股比例50%),目前正有序推进。

      绿电业务:稳步推进风光新能源建设,促进绿电融合发展。1)80 万千瓦风光项目:公司成立皖恒新能源投资建设80 万千瓦风光新能源项目,一期30万千瓦风电项目已经开始建设。2)矿区分布式光伏项目:积极推进矿区分布式光伏发电项目,祁东煤矿分布式光伏电站运行良好,有望形成可复制的新能源发电盈利模式。3)增资宿州热电:投资建设风光新能源项目,有利于煤电新能源产业融合。

      盈利预测和估值。我们认为,公司作为安徽省内煤电一体化的国有大型煤企,煤炭资源和区位优势显著,在建高效火电机组和绿电项目稳步推进。我们预计24-26 年公司归母净利润为17/22.4/22.8 亿元,对应EPS为1.41/1.86/1.90元,参考煤炭板块可比公司,给予2024 年9~10 倍PE,对应合理价值区间12.72~14.13 元,首次覆盖,给予“优于大市”评级。

      风险提示。需求大幅下滑;新建电力及新能源项目投产不及预期。