策略专题研究:中国好公司:先相信 再看见

类别:策略 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:王以 日期:2024-05-23

  中国beta 型资产:韧性被低估,“好公司”在浮现以A 股、港中资股、美中概股为范围,我们从中选出各行业前两大龙头企业,这一批企业代表了中国面向世界的名片,曾享受了全球流动性宽松的红利,也承接了外界对中国经济的质疑声音,我们称其为“中国beta 型资产”。

      2021 年以来,伴随着地产压力的变化,中国beta 型资产经历了一轮深度的筹码出清;从去年下半年开始,情况在悄然变化,中国beta 型资产的ROE率先企稳,展现出卓越的基本面韧性,但股价却大多仍受制于地产预期。在政策路线转向去库存后,我们认为中国beta 型资产的宏观风险有望得到更合理的评估,韧性有望得到更充分的认知。结合财务表现和股价回撤,我们从中进一步筛选出一批“中国好公司”,供投资者参考。

      内外宏观压力充分定价在中国beta 型资产的价格中过去3 年,伴随着内外宏观环境的快速变化,中国beta 型资产完成了一轮深度的筹码出清。第一,据IMF,4Q23 外资对大中华资产的仓位比重或已至3Q14-4Q14 水位(14 年11 月沪港通开启)、而主动偏股公募基金对A股“中国beta”型行业的超配比例亦接近2016 年水位,处于2010 年以来低位(历史分位数不超过30%)。第二,以PB-ROE 衡量“中国beta 型”资产的估值性价比,当前“中国beta 型”资产的PB-ROE 估值历史分位数不足20%(自2H14 开始计算分位数),处于历史区间下沿水位。其中,港股大多数行业的AH 溢价处于2010 年以来的高位,估值具有更强优势。

      然而中国beta 型资产韧性却被市场低估

      伴随着新旧动能转化的“阵痛”,投资者将目光转向中国以外的增长点,然而,自去年下半年以来,中国“beta”型资产ROE 已悄然开始回升,与地产周期的“背离”暗示着龙头企业在形成更强的穿越周期能力和韧性;拆解其ROE 回升动能,我们发现:1)泛地产需求面临增速压力时,龙头企业积极寻求“卷出去”;2023 年全A 非金融石化海外业务收入占比接近两成;2)精细化的管理,“向成本要收益”,大消费最为典型:固定资产/存货周转率稳步提升、有息负债占比明显下降→产业链话语权/现金管理能力提升;3)提升公司治理及股东回报,通过更强力的分红和回购提升ROE 中枢。

      地产去库有望驱动beta 型资产的宏观风险因子下行4 月政治局会议以来,地产政策出现路线方针的重大变化——三大工程为导向转为去库存为导向:1)一线与强二线城市开始密集放松限购;2)各地开始积极响应政治局会议对房地产新提法;3)土地市场供应受到合理控制;4)地方政府收购存量商品房成为去库存的潜在路径。尽管成效有待时间考验,但鉴于政策决心较大,不排除政府在评估本轮“组合拳”的实际效果后,继续调整政策力度,直到取得阶段性成效。考虑到中国“beta”型资产的股价仍隐含较为悲观的宏观预期和尾部风险定价,若地产边际企稳,则此前受制于宏观“逆风”的中国beta 型资产或得以价值重估和预期再修正。

      若地产预期好转,哪些“中国好公司”有望乘势而上?

      我们试图在中国beta 型资产中,通过财务及估值指标进一步选出有望充分受益于地产beta 风险缓和的“中国好公司”。我们认为这类企业须同时满足:

      1)扣非ROE(TTM 口径,下同)近半年已企稳,且存货周转率、固定资产周转率均平稳或上行,对应该企业在地产增压时已形成出色的抗周期韧性;2)股价自上一轮顶点的最大回撤仍在30%以上(截至5 月20 日),对应该企业股价中隐含更大的地产“负beta”;3)总市值高于500 亿人民币。

      我们在正文中附有“中国好公司”一揽子名单,供投资者参考。

      风险提示:数据披露误差;数据测算误差;国内经济复苏不及预期。