恒顺醋业(600305):23年聚焦调整 期待改革成效

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:龚源月/倪欣雨 日期:2024-05-01

  23 年聚焦调整,期待改革成效

      23 年营收/归母净利/扣非净利21.1/0.9/0.8 亿,同比-1.5%/-37.0% /-37.5%,23Q4 营收4.7 亿,同比+2.4%,归母净利/扣非净利为-0.5/-0.6 亿(22Q4为-0.2/-0.2 亿)。23 年调味品营收20.8 亿(同比+2.3%),稳健增长,23 年聚焦SKU 优化调整,品类/渠道/区域扩张持续推进但仍待时间理顺。24Q1营收/归母净利/扣非归母净利为4.6/0.6/0.5 亿,同比-24.9%/-24.2%/-35.7%,整体经营仍承压。展望全年,公司目标实现调味品业务销售不低于双位数增长,扣非净利润实现10%以上增长,随着醋酒酱品类多元化与外埠市场开拓战略的持续推进, 公司经营有望逐步改善。预计24-26 年EPS0.16/0.20/0.25 元,参考可比24 年均PE57x(Wind 一致预期),考虑公司处改革调整期,认可估值溢价,给予24 年60xPE,目标价9.60 元,“买入”。

      醋酒酱战略持续推进,西部市场开拓有效

      分产品看,公司23 年醋系列/酒系列/酱系列营收分别为12.9/3.3/2.0 亿元,同比+0.8%/-8.4%/-23.6%(23Q4 同比-2.9%/+7.4%/-39.0%;24Q1 同比-20.0%/-30.9/-49.3%),23 年醋凭借品牌优势保持相对稳健,Q1 持续推进尾部SKU 清理等工作,三大系列产品同比有所下滑。分区域看,公司23年华东/华南/华中/西部/华北营收分别10.7 /3.4/3.4/2.0/1.3 亿元,同比+1.3%/-1.1%/+0.02%/+16.1%/+7.0%(24Q1 同比-32.1%/-21.9% /-25.4%/+4.0%/-42.8%),华东依托品牌及渠道优势,在商超等渠道流量下滑的背景下保持整体平稳,外围市场持续开拓、西部表现较优。

      SKU 清理等致利润短期承压,期待经营持续改善利润端,23 年毛利率33.0%,同比-1.4pct,(Q4 同比+1.6pct 至 33.6%),我们判断系尾部SKU 清理及促销影响;费用端,23 年销售/管理费用率同比+2.4/-0.5pct 至18.7%/ 4.9%(23Q4 同比+14.6/-0.7pct),销售费率提升系随着区域与品类的不断拓展,促销投入相应增加;管理端提升精细化水平实现费效提升;23 年录得归母净利率4.1%,同比-2.3pct(Q4 同比-7.4pct)。

      24Q1 毛利率41.4%,同比+6.3pct,销售/管理费用率同比+4.6/+1.7pct,归母净利率12.0%,同比+0.1pct。展望远期,公司持续推动餐饮渠道/外埠区域的共同扩张,随着规模效应提升、盈利能力有望稳中有升。

      期待改革成效显现,维持“买入”评级

      考虑行业竞争加剧、公司内部仍在持续调整,我们下调盈利预测,预计24-25年EPS 为0.16/0.20 元(前次0.21/0.24 元),引入26 年EPS 0.25 元,目标价9.60 元(前次12.10 元),“买入”。

      风险提示:原材料价格波动、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。