新型电力系统系列研究报告之一:电网投资不足成为新能源消纳瓶颈 配网环节弹性巨大

类别:行业 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:王艺儒/朱栋 日期:2024-04-30

本期投资提示:

    新型电力系统“双高”特性明显。其高比例可再生能源和高比例电力电子设备的“双高”特性,使其较传统电力系统复杂程度呈指数级上升。可再生能源已兼具环保性与经济性,国内风电光伏2015-2023 年占发电量比重从3.92%提升至15.56%。2023 年中国电能占终端能源消费比重约28%,预计提高至2025 年的30%以上、2035 年的36%。

    新能源消纳问题再现。2024 年2 月全国弃风弃光率达到6.3%、6.6%,且风电光伏装机容量占比高的省份,弃风弃光率整体明显更高。业内开始讨论取消95%消纳红线限制。

    欧盟更重视电网投资,可再生能源消纳能力强。2020 年欧盟可再生能源发电量占比38%,首超化石能源的37%。2023 年德国可再生能源发电量在总发电量中占比56%,其中风电占31.1%,光伏占12.1%,而火电仅占26%。究其原因,欧洲在大力投资新能源的同时,亦重视在电网侧的投资,IEA 口径欧盟电网投资/电源投资的比例整体维持在40%以上水平,而国内已经持续4 年低于30%。

    国内电网投资占比底部,电网投资不足成瓶颈,配网预期差更大。国内电网投资占电力行业投资比例从2018 年66%持续下降至2023 年35%,尤其配网端,2023 年国内110 千伏及以下等级电网投资2901 亿元,甚至较2018-2019 年的3085 亿元、3074 亿元都略有下滑。电网投资不足已经成为限制国内消纳可再生能源的瓶颈。按照相关规划,配网端在历史欠债巨大的背景下,却背负了诸多新任务,与历史投资数据反差极大。2024Q1 电网工程投资同比增长14.7%(17-22 年区间-6.74%到1.83%,23Q1 7.5%,23 年5.4%)。

    每轮电力投资结构调整都孕育着至少数只十倍股的机会。国内电力短缺,电源投资占比畸高至70%,孕育了东方电气(03-08 年)、哈空调(04-08 年)为代表的传统发电侧投资机会;随后因发电与用电地域不重合,特高压等电网大发展,电网投资占比从30%提升至60%以上,驱动特变电工(06-08 年)、许继电气(05-14 年)、国电南瑞(08-11 年)等轮番表现;再到近5 年来电源侧新能源爆发,电源投资占比从2017 年35%再度于2023年达到64.7%,此间以金风科技(13-15 年)、中材科技(13-21 年)为代表的风电、以隆基绿能(17-21 年)、通威股份(17-21 年)为代表的光伏,依次展现了波澜壮阔的行情。

    首推配网,推荐许继电气、金智科技、四方股份。基于历史投资数据和未来配网所肩具的使命,未来电网投资占比有望从目前35%左右的水平恢复至50%甚至更高水平;尤其在配网环节,基数更低、欠债更多、预期差更大。且配网投资主体有望多元化,从原有国家电网+南方电网两轮驱动,开始向负荷聚合商或虚拟电厂等更广泛的角色蔓延。基于相关公司二次设备收入占比、目前估值水平、虚拟电厂等新型业务布局等角度,推荐许继电气、金智科技、四方股份,关注国电南瑞、海兴电力。

    风险提示:电网投资大幅低于预期;电力改革进展大幅低于预期。