江山欧派(603208):渠道结构丰富 Q1经营承压

类别:公司 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:姜文镪 日期:2024-04-28

  公司发布2023 年报&2024 年一季报:1)2023 年:公司实现收入37.38 亿元(+16.5%),归母净利润3.90 亿元(+230.6%),扣非归母净利润3.39 亿元(+190.6);其中Q4 实现收入10.33 亿元(同比+3.7%),归母净利润0.99 亿元(同比+129.9%),扣非归母净利润0.87 亿元(同比+125.9%)。2)2024Q1:公司实现收入6.26 亿元(同比-8.2%),归母净利润0.29 亿元(同比-50.8%),扣非归母净利润0.19 亿元(同比-50.0%)。公司坚持平台赋能、合伙共享,经销渠道、工程渠道、外贸和出口渠道多轮驱动,门类、窗类、墙板类、柜类、地板、卫浴、五金等一体化健康家居产品持续丰富。

      代理工程高增,经销延续渠道扩张。2023 年公司经销渠道/工程渠道/代理渠道分别实现收入9.8 亿元/13.4 亿元/11.1 亿元(同比+11.9%/+12.4%/+22.1%),分别实现毛利率24.2%/30.3%/17.8%(同比+2.5pct/+1.7pct/+1.0pct)。1)工程渠道:全国保交楼&保障房及城中村项目稳步推进,此外推进非保交楼项目,逐步实现多品类供应,收入稳健增长。2)代理渠道:一方面加大招商力度,新增代理商持续增加;另一方面逐步加强与非地产客户合作,开拓酒店、学校、医院等增量业务,延续快速增长。3)经销渠道:持续开拓家装市场,延续渠道下沉趋势。公司加快渠道下沉力度,截至2024Q1,公司拥有各类加盟经销商44559 家(环比23 年底增加7992 家),同时依托经销、工程渠道既有优势大力推进家装市场开拓。4)外贸:2023 年实现0.94 亿元(同比+16.8%),公司组建外拓团队,持续开拓中东、东南亚、北美等市场,参加境内外展会。

      木门增长稳健,新品加速放量。2023 年公司夹板模压门/实木复合门/柜类/其他分别实现收入21.7 亿元/8.3 亿元/2.3 亿元/3.0 亿元( 同比+8.6%/+22.7%/+11.8%/+71.5%)。公司规模优势显著,木门业务稳健增长,此外持续向窗类、墙板类、柜类、地板、卫浴、五金等多品类拓展,其他产品收入延续高增。

      23 年盈利表现靓丽,24Q1 短期承压。2023 年/2024Q1 公司毛利率分别为26.0%/18.8%(同比+2.2pct/-2.9pct),24Q1 盈利承压主要系竣工影响收入端有所下行,同时低毛利工程渠道占比提高。2023 年/2024Q1 公司净利率分别为10.4%/4.5%( 同比+19.9pct/-3.7pct ) , 2023 年销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为7.5%/2.6%/3.4%/0.4%(同比-1.9pct/-0.4pct/-0.5pct/+0.0pct);24Q1 销售/管理/研发/ 财务费用率分别为8.2%/2.9%/2.6%/0.4%( 同比+1.0pct/+0.2pct/-0.8pct/-0.1pct)。

      现金流稳健,渠道优化驱动营运效率改善。2023 年/2024Q1 公司分别产生净经营现金流4.2 亿元/-2.1 亿元(同比-1.0 亿元/-1.7 亿元),截至24Q1 末公司应收账款周转天数123 天(同比+26 天),应付账款周转天数为86 天(同比+6 天),存货周转天数为81 天(同比-3 天)。

      盈利预测与投资评级:预计2024-2026 年归母净利润分别为4.5 亿元/5.1 亿元/5.8 亿元,对应PE 分别为9.0X/7.9X/7.0X,维持“增持”评级。

      风险提示:地产复苏低于预期、保交楼推进低于预期、地产客户风险上升。