电投能源(002128):蒙东褐煤龙头踏征途 铝电双驱筑成长

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:肖勇/赵超/叶如祯/庄越/张韦华 日期:2024-04-26

  为何当前时点推荐电投能源?

      铝价提升正当时,煤炭和电力业务稳健成长,当前低估值优势明显。今年以来,受市场煤价回落以及安监趋严影响,大部分煤炭公司业绩同比均出现较大回落;然而电投能源却凭借其稳定的煤价、向上的铝价以及新增的风光装机,24 年业绩有望实现较大正增,在当前市场环境下凸显出其稀缺性。展望未来,考虑到公司仍有新增风光装机和电解铝产能、集团资产或存注入可能,因此公司长期成长性凸显。

      煤炭:毛利率居前,外延潜力可期

      公司为褐煤龙头,煤炭产能4800 万吨,权益产能4764 万吨,热值在3100 大卡左右,可采年限在30 年以上。传统认知中,褐煤由于热值低且运输半径受限,吨煤售价不高,因此煤炭业务的盈利能力往往较弱。然而电投能源近年来煤炭业务毛利率正在40-50%左右,不仅在绝对值上高于可比公司,且盈利稳定性也同样在可比动力煤公司中居前。究其原因,煤价波动性不大(85%长协+东北供需紧张+客户稳定)以及吨煤成本较低(露天开采+运输便捷)是其毛利率高企且稳定的核心原因。展望未来,我们预计煤炭业绩整体依旧保持稳健。远期来看,考虑到集团仍有储备产能,若考虑资产注入,公司业绩有望带来较大业绩增量。

      电力:火电优盈利,新能源稳成长

      截至23 年,公司电力装机合计7.5GW,其中火电3GW,风光装机4.5GW 左右。火电方面,公司霍林河坑口发电公司1.2GW 为东北电网主力机组,大部分为自用煤,盈利水平表现较佳;霍煤鸿骏1.8GW 火电机组则主要给电解铝厂自用,不对外产生利润。新能源方面,公司4.5GW新能源装机中3.2GW 为风电,1.3GW 左右为光伏。不过,由于2GW 左右新能源装机为2023年末才完成并网,因此预计业绩增量或在24 年体现。根据公司规划,公司25 年末规划装机达到7GW 以上,因此风光装机产能增量也依旧明显。展望26 年,公司电力业务业绩有望达到10-12 亿元。

      电解铝:盈利反弹在即,产能提升可期

      公司当前电解铝产能86 万吨,权益产能44 万吨,产销率达100%。考虑到处于底部的全球工业经济逐步修复,电解铝行业产能受限、新能源持续贡献增量,我们预计铝价上行周期刚刚开启,当前极低库存格局也容易放大铝价弹性,同时铝上游原料因供需格局约束而相对弱势,吨铝盈利未来具备极大提升空间。公司电解铝业务方面,受益于自备电厂,公司电力成本较低;盈利弹性较高;此外,考虑到公司35 万吨电解铝产能正在开展前期工作(权益比例51%),公司电解铝业务利润弹性有望较高。假设原料、能源成本维持稳定,不含税铝价涨1000 元,公司年化归母业绩增约3.5-4 亿元,二期投产后的年化归母业绩增约5-5.5 亿元。

      投资建议

      我们预计公司2023-2025 年EPS 分别为1.88/2.31/2.66 元,对应PE 分别为10.02/8.13/7.08倍,给予公司“买入”评级。

      风险提示

      1、铝价低预期风险;2、风光消纳能力不及预期风险;3、经济承压或外部因素导致煤价或煤炭板块出现下跌风险;4、盈利预测不及预期盈利预测假设不成立或不及预期的风险