三利谱(002876)点评:下游景气度持续回升 新项目释放驱动下一轮增长

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:袁航/杨海晏/李天奇 日期:2024-04-18

事件:公司发布2023 年报,实现营业收入20.68 亿元,同比减少4.87%;归母净利润0.43 亿元,同比减少79.26%,扣非净利润0.33 亿元,同比减少80.37%;单23Q4 来看,公司实现营业收入5.29 亿元,同比增长3.34%;归母净利润亏损0.16 亿元,扣非净利润亏损0.09 亿元,业绩符合预告。

    投资要点:

    全年毛利率受行业景气度变化影响,下半年已呈现改善趋势。根据财报,2023 年公司毛利率14.81%,同比下滑6.61%,其中23Q4 为16.52%,从24Q2 起呈现逐季恢复趋势。

    其中ASP 下滑为主要因素,2023 年公司实现偏光片总销售量2536 万平方米,同比增长10.94%,ASP 为82 元/m2,同比下降14%,我们认为一方面是单价偏低的大尺寸偏光片比例提升,另一方面受到中小尺寸产品景气度下行影响。费用端方面,公司计提的信用减值损失较上年同期增加4370 万元,全年汇兑收益减少0.32 亿元,同时补充计提了存货跌价准备,减少了当期利润 972 万元。

    整体产能加速爬坡,新建项目逐步量产。根据公司公告,1)大尺寸:加快合肥二期1720mm生产线建设,预计2024 年实现产能释放,将结束公司在65 寸以上大尺寸TV 的不足。此外公司在TV 领域也在推动国产原材料的测试、验证和工艺开发,搭配除相位补偿膜以外的全国产原材料偏光片已获得客户认证通过并实现小量量产。2)中小尺寸:手机LCD 产品领域全自动裁切生产线实现技术突破并向大客户持续推广实现量产出货;OLED 产品为国内首家进入客户端小批量供应的企业,应用于3D 固曲柔性手机上AMOLED 偏光片已通过多个面板厂测试且实现稳定量产;用于IT 的AMOLED 偏光片也通过了部分客户的验证,公司也将新建一条 AMOLED 专用的涂布复合产线。3)车载:车载染料系偏光片在黑白车载及其他户外设备中已广泛量产,高耐久染料偏光片的衍生产品也在车载HUD 等新兴应用领域取得了突破,并获得客户小批量订单,在车载AMOLED 中的应用也在开发中。4)AR/VR: AR/VR 头显折叠光路用偏光片产品仍在持续迭代,与多家知名AR/VR厂商联合开发测试中;半穿反偏光片也在和很多客户持续推广、设计优化中。

    持续加强研发投入,加速技术创新。根据财报,2023 年公司研发费用1.32 亿,同比增长1.78%,占营收比重6.41%。目前主要已有产出的相关项目1)超薄PVA 偏光片目前小批量量产阶段,预计 2024H2 量产;2)柔性AMOLED 偏光片,2024Q1 量产;3)可折叠偏光片2024 年中试产线建设完成。

    调整盈利预测,增加2026 年预测,维持“买入”评级。根据公司年报信息,因整体行业价格压力较大,我们调整24/25 年归母净利润至1.67/2.3 亿(原4.27/5.32 亿),同时新增26 年归母净利润预测3.02 亿,对应24-26 年PE 为23/17/13X。三家偏光片可比公司杉杉股份、深纺织A、纬达光电的平均PE(TTM)为37X,维持“买入”评级。

    风险提示:新产品订单不及预期;下游行业景气度不及预期;原材料供应链风险。