中国人寿(601628):业绩表现超预期 拟定股利支付率达58%

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:罗钻辉/孙冀齐 日期:2024-03-30

  投资要点:利润降幅超预期收窄,拟定股利支付率达58%。新/旧会计准则下,2023 年公司分别实现归母净利润461.81/211.10 亿元,yoy-30.7%/-34.2%,降幅较9M23 收窄5.2pct/13.6pct;新/旧会计准则下23Q4 归母净利润分别达106.40/49.01 亿元,yoy-4.7%/+363.7%。公司同步调降投资回报率及风险贴现率精算假设0.5pct/2.0pct 至4.5%/8%,EV较年初+2.4%至1.26 万亿元,评估方法、模型和假设的变化负贡献406.43 亿元。拟派发每股股利 yoy-12.2%至0.43 元,对应股利分配率达58%,为2011 年以来的最高水平。

      新单、NBV 表现稳健。2023 年公司新单保费yoy+14.1%至2108.13 亿元;其中,23Q4 新单yoy+5.4%至141.57 亿元,长险新单yoy+11.9%至69.73 亿元,预计开门红预收严控新规影响下,部分开门红储备业务计入23 年。原精算假设/新精算假设下,2023 年公司实现NBV 410.35/368.60 亿元,yoy+14.0%/11.9%,精算假设调整致使NBV-10.2%。1)个险NBV 表现稳健,代理人规模降幅环比略升:2023 年个险渠道NBV(新假设口径)/新单yoy+10.4%/+10.8%;期末,公司总销售人力/个险人力为69.4/63.4 万人,qoq-3.6%/-3.9%,降幅较上期+3.5pct/+3.8pct;队伍质态持续改善,绩优人群数量及占比双升,队伍产能大幅提升,月人均首年期交保费yoy+28.6%。2)银保渠道业绩高增:2023 年银保渠道新单保费yoy+49.3%,多元渠道(银保为主)NBV yoy+42.0%(新假设口径)。期末,银保渠道客户经理达2.3 万人,季均实动人力同比提升8.5%,人均期交产能同比大幅提升。3)继续率持续改善,退保率略升:2023 年14个月保单持续率/退保率分别为90.4% / 1.11%,yoy+7.4pct/ +0.16pct,内含价值中运营经验偏差负贡献6.24 亿元。

      投资表现承压。长端利率中枢下移、权益市场波动态势下,2023 年总/净投资收益率分别为2.68%/3.77%,yoy-1.26pct/-0.23pct,qoq -0.13pct/-0.04pct;内含价值变动中投资回报差异达738.07 亿元,拖累增速表现。2023 年公司增配债券及权益,减配定存。期末,投资资产中定存 / 债权 / 权益 / 其他资产占比分别为7.1% / 65.8% / 19.4% / 7.7%,较22 年末水平-2.5pct / +1.7pct / +1.8pct / -1.0pct。

      投资分析意见:维持“买入”评级,调高盈利预测。公司负债端转型进程优于同业,产品结构较同业更为均衡,持续推进个险高质量转型、重视资产负债匹配,监管“优供给”政策组合拳态势下,“寿险头雁”优势有望持续显现。原会计准则口径下,我们将24-26 年归母净利润预期调整至286.65/358.88/458.11 亿元(24-25 年原预测为281/336 亿元),同比分别+35.8% / +25.2%/+27.6%,最新收盘价对应24-26E PEV 为0.60/0.55/0.50 倍,维持“买入”评级。

      风险提示:长端利率下行、权益市场波动、地产风险暴露、改革不及预期。