史上最大幅度的LPR调降对债市影响如何?

类别:债券 机构:信达证券股份有限公司 研究员:李一爽 日期:2024-02-21

在权益市场相 对脆弱的状态下,LPR 的大幅调降展示央行支持经济的态度。

    2 月5 年期LPR 大幅调降25BP 至3.95%,是史上最大幅度的调降,1 年期LPR维持不变。由于前期平滑信贷的要求以及M2 增速的大幅下滑使得市场担忧货币政策取向,央行23 年四季度货币政策执行报告仍然提到盘活存量,但强调合理评价金融支持的力度,要多看包含直接融资的社融,以及利率下降的成效。因此,我们认为在权益市场仍相对脆弱的状态下,5 年期LPR 大幅调降的重要目的大概率是展示央行支持经济的态度。单独调降5 年期LPR25BP,也是在整体空间有限的状态下,尽可能展现这样的支持。

    5 年期LPR 调降、1 年期不变,是否意味着曲线将继续变平?2023 年8 月1年期LPR 下降10BP,5 年期LPR 并未调降,但是此后曲线反而显著平坦化。

    因此,不同期限LPR 的调整对债券市场的影响并不直接,23 年8 月后曲线的趋平本质上也是流动性的紧张导致的。因此,本次5 年期LPR 调降、1 年期不变,并非一定意味着曲线将趋平,后续主要还需观察央行的整体政策取向以及流动性的状态。而从23 年四季度货币政策执行报告来看,央行提出“保持融资和货币总量合理增长”,同时提出“货币市场利率平稳运行”,“引导市场利率围绕政策利率波动”说法再度回归,总体取向进一步转松,尤其是1 月M2 增速下降1pct 至8.7%,与目标更加趋近,防空转的优先级进一步下降。在权益市场仍然脆弱的状态下,央行主动引导流动性收紧的概率大幅走低,因此反而有利于曲线趋陡。

    绕开MLF 利率直接调降LPR,是否会成为常态?1 月央行新闻发布会宣布降准的同时调降支农支小再贷款、再贴现利率,并强调这些举措叠加前期存款利率下调,有助于推动LPR 下行,在当时确实反映了央行对MLF 降息偏谨慎的态度。但是近期央行政策已进一步转向,可能不会主动引导流动性收紧,本次LPR 的调降可能也并非总量政策放松的终点。未来LPR 如果继续调降,可能仍然需要以MLF 降息的引导,后续降息空间仍存。

    LPR 调降后债券利率的下行反映了什么?此前长端利率的下行,在很大程度上是在定价国内经济疲弱、实际利率偏高的背景下,央行政策有望持续转松推动广谱利率下行的预期。而在货币政策取向整体转松的背景下,本次LPR的调降实际上仍然印证了这样的预期,因此在这样的状态下,长短端利率均出现了明显回落。展望后市,如果货币政策维持稳健基调,中短端利率维持低位的确定性仍然更强,但除非实体经济数据出现明显好转,否则长端利率也难有大幅调整的空间。

    下一步需要重点关注财政政策的推进力度。此外,当前财政政策的实际力度明显偏弱。尽管四季度1 万亿增发国债已经发行完毕,目前资金已分配完毕,但从财政收支数据看,增发国债在2023 年尚未形成支出。1 月地方政府专项债发行节奏偏缓,但1 月政府存款仍然新增9372 亿元,绝对量在历史同期的最高水平,显示当前财政支出力度仍然偏缓,前期特别国债对应项目仍未形成有效工作量。因此节后随着经济逐步进入旺季,财政实际进度也是重要的观察指标。支出节奏加快一方面可能对流动性带来补充,另一方面可能也会对经济数据带来一定的提振。这样的影响可能在两会前后逐步发酵。

    因此,在当前位置上可以继续观察,如果利率继续下行,可逐步控制久期,更聚焦于中短端。

    风险因素:货币政策不及预期、资金面波动超预期。