环保:氢能IPO公司中能看到什么(2)

类别:行业 机构:长江证券股份有限公司 研究员:徐科/邬博华/任楠/贾少波/司鸿历/李博文 日期:2024-02-20

  燃料电池市场规模快速提升中在国家政策扶持下,氢燃料电池技术已取得长足进步。2018 年至2022 年,中国氢燃料电池系统出货量规模由2018 年的58.7 兆瓦升至2022 年的602.8 兆瓦,复合年增长率为79.0%,行业产值规模也由7.22 亿元增至28.93 亿元。受氢燃料电池汽车行业及其他新兴应用场景的快速发展所推动,预期中国氢燃料电池系统的市场规模将由2023 年的62.0 亿元增至2027 年的人民币450 亿元。

      国鸿氢能——全国布局的氢燃料电池龙头

      国鸿氢能成立于2015 年6 月,氢燃料电池电堆出货量2017-2022 年连续六年排名第一,氢燃料电池系统出货量2022 年排名第二。2022 年公司推出了新一款全自主研发的鸿芯GIII 氢燃料电池电堆及鸿途H 系列氢燃料电池系统,部分参数处于行业的前沿水平。公司管理层技术背景雄厚。公司成立以来累计融资金额达30.7 亿元,IPO 前估值约70 亿人民币。

      产能扩张,自主产品出货占比快速提升

      截至2022 年末,公司云浮项目拥有120 万片/年模压柔性石墨双极板、300 兆瓦/年氢燃料电池电堆和2,000 套/年氢燃料电池系统产能,预期到2026 年,公司扩产完成后将新增650 兆瓦/年氢燃料电池电堆及29,000 套/年氢燃料电池系统产能,较目前分别增长217%、1450%。公司自研产品获得突破,成功推出自主研发的鸿芯GI 氢燃料电池电堆及鸿途G 系列氢燃料电池系统,下游客户转而采购公司大功率系统为主。此外过去几年公司持续降本,也快速实现了零部件国产化,海外供应商采购降至1.7%。

      氢能顶层设计出台,为行业长期快速发展奠定基础氢能顶层设计出台:2022 年3 月23 日,发改委发布《氢能产业发展中长期规划(2021-2035年)》,提出2025 年燃料电池车辆保有量目标为约5 万辆。

      示范城市群及补贴政策落地:2020 年9 月五部委出台《关于开展燃料电池汽车示范应用的通知》,提出要对符合条件的城市群开展燃料电池汽车关键核心技术产业化攻关和示范应用给予奖励。2021 年先后批复京津冀、上海及广东等五个示范应用城市群。

      补贴测算:1)测算截至2023 年底示范城市群理论应获国补金额为29.2 亿元,目前部分城市第一年奖励资金累计公示7.72 亿元,理论欠补金额约21.5 亿元;按照单个城市群四年示范期国补上限18.7 亿元测算,剩余国补额度不高于64.3 亿元。

      剩余国补额度充裕性:中性假设下剩余国补额度64.3 亿元可覆盖3.49 万辆燃料电池车销量(其中假设30%的车辆在非示范城市群销售),超过2024-2025 年需完成的3.19 万辆增量目标最低值。需要非示范城市群发力,减轻国补压力。

      示范应用在政府补贴推动下,产业链完成快速降本及核心零部件国产化,2030 年燃料电池系统产值可达上千亿。2022 年前五大燃料电池系统企业份额合计71.6%,头部效应明显,未来预计广东市场将加速,国鸿氢能市占率仍有望进一步提升。

      风险提示

      1、技术升级导致的产品迭代风险;2、存货减值及应收账款坏账风险。