环保行业:水务系列I:定价机制与调价测算

类别:行业 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:王玮嘉/黄波/李雅琳/胡知 日期:2024-02-06

  调价需求具备合理性,关注水价上涨预期

      当前用户/水务公司视角下存在调价空间/合理需求。用户端,当前我国36个重点城市水费支出占比均远低于用水户可承受范围下限(1.5%),水价存在一定涨价空间。供应端,2020 年以来成本上涨导致毛利率承压,公司可依据成本监审政策提出涨价申请。此外,目前我国污水处理费/供水/污水管网大部分成本由政府承担(据我们测算,2022 年全国污水处理费财政负担率达61.30%),未来或逐步通过水价回收。我们预计水务行业或将进入新一轮调价周期,看好水价上涨为主要水务公司带来业绩增量。推荐市占率居行业前十的北控水务/兴蓉环境/重庆水务,关注碧水源/节能国祯/瀚蓝环境。

      量价均有增长潜力,关注财政实力与人口流入区域平台2012~2022 年城市/县城供水量CAGR 为2.57%/2.15%,城市/县城污水排放总量CAGR 为4.37%/3.03%,考虑经济水平提高带动人均生活用水量增长,城市化进程下城市和县城人口比例提升,未来水务公司量上仍有一定的增长空间。2006 年6 月至2022 年1 月我国居民用水费用复合增速2.32%;2004 年10 月至2023 年11 月污水处理费复合增速4.26%,电价上涨带来的水价上调窗口期出现。且当前水务行业集中度较低(2022 年供水/污水处理行业CR10 为10.83%/24.23%),关注地方财政实力相对较强、人口流入的区域水务平台。

      全国污水处理费财政负担率61%,上涨1.47 元/吨可实现终端付费当前污水处理收费标准尚不能覆盖水务公司污水处理业务的成本及合理的利润水平,主要由政府财政补贴。据我们测算,2022 年全国污水处理费财政负担率达61.30%,单吨污水补贴额为1.29 元,若对应至污水处理价格,则水价需上涨1.47 元/吨(当前污水处理费0.93 元/吨,对应涨幅158.40%)。

      其中,除上海不需要财政补贴外,区域性水务公司所在的地区财政负担率在22.00%~75.54%不等,单吨污水补贴额在0.48~2.02 元不等。若未来污水处理费完全实现污染者付费,不再需要政府补贴,地方政府财政压力得到减轻的同时,水价上涨也将为主要水务公司贡献新的业绩增量。

      优异运营能力或带来超额收益率,关注具备较高产能利用率的水务公司我们梳理回顾了2016-2022 年水务公司整体ROE,并进一步回顾了其供水业务、污水处理业务分部ROE 水平,发现供水业务中兴蓉环境(均值10.6%)ROE 始终领先行业(均值7.6%);污水处理业务中上海环境(均值15.4%)与重庆水务(均值16.6%)ROE 始终领先行业(均值10.2%)。从杜邦分析的角度探寻超额资产收益率的原因,这三家公司的共同点为均拥有较高的产能利用率。我们认为水务公司优异运营能力或将带来超额收益率,推荐拥有较高产能利用率的兴蓉环境/重庆水务。

      风险提示:水价调涨难以落地,应收账款回款风险,测算假设与实际情况偏差风险。