仲景食品(300908):双轮驱动助增长 品牌作楫击长江

类别:创业板 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:杨骥 日期:2023-11-13

  投资要点

      调味酱行业增长空间亮眼

      调味酱赛道成长空间广阔,公司市占率有望提高。我国调味酱市场20-22 年复合增长率7.9%,增速超调味品行业整体,行业集中度较低,2022 年行业CR3 约为50%,市场格局较为分散,公司市占率有望提高。

      强劲品牌力+高品质大单品+全方位渠道布局,构建公司核心竞争优势我们认为,公司的核心竞争力主要由强劲品牌力、高品质大单品和全方位渠道布局三方面构成。

      1)历史积淀&产品协同&精准营销铸就品牌力:①公司深耕调味品二十余年,深厚的历史积淀助力品牌知名度积累;②“仲景”+“采蘑菇的小姑娘”为公司品牌矩阵构建和新成长曲线落地提供协同效应, 2022 年仲景香菇酱/上海葱油实现销售3.24 亿元/0.54 亿元,大单品优势进一步巩固;③中国航天供应商+独有产品IP形象提升品牌知名度,名牌效应助推新品落地后快速发展。

      2)高品质大单品&强大推新能力打造产品力:①公司聚焦于仲景香菇酱大单品,依靠优质原材料+独特制作工艺塑造高品质香菇酱,在丰富产能支撑下,发力健康赛道实现弯道超车,打造独有品牌故事,不断丰富SKU,捕获消费者心智。②公司着眼研发创新, 2018-2022 年公司研发费用率均高于同行业龙头海天味业,陆续通过ISO22000 食品安全管理体系认证等多项认证。

      3)多元化布局&扩充渠道类型构建渠道力:①全面布局直销经销,发力线上渠道,电商渠道成为公司业绩增长重要驱动力,22 年直销/经销结构占比分别为50.48%/49.23%,线上渠道占比提升6.9pcts 至10.7%;②公司深耕华中、华东、华北,发力华南,22 年华南地区营收达0.77 亿元,同比增加24.1%,经销商数量超150 家。

      多维度助力业绩高增,成本端承压逐步改善

      1)产品推力强劲+渠道深耕持续,业绩能力有望提振:1)“上海葱油”加速放量,第二曲线打开成长空间,22 年上海葱油单品营收达0.54 亿元,叠加仲景香菇酱两大爆款单品双轮驱动助力业绩增长;2)主营业务产销率近百,扩建产能释放空间大,2025 年仲景食品产业园一期项目落地后,或提供强有力的产能支撑;3)渠道下沉空间广阔,持续推进空白区域经销商布局,经销商数量增长空间广阔,23H1 经销商数量仅为海天的27.6%。

      2)原材料成本下行,利润弹性有望得到释放:花椒价格下行势头不减,成本端承压不断改善,利润弹性逐步释放。

      盈利预测及估值

      仲景食品是香菇酱品类首创者、超临界萃取调味配料先行者,公司形成调味食品和调味配料齐头并进双行业格局。公司依靠高品质大单品+仲景品牌+全渠道布局的核心优势,持续发力行业突围+全国化提速。未来,随着强劲产品推力+持续深耕渠道+原材料成本下行势头不减,业绩能力和盈利能力有望上行,长期成长空间广阔。我们预计公司2023-2025 年营收分别为10.19/11.54/13.03 亿元,分别同比增长15.6%/13.3%/12.9%,;归母净利润分别为1.50/1.85/2.22 亿元,分别同比增长18.7%/23.7%/19.6%。对应EPS 为1.50/1.85/2.21 元,对应PE 为29/23/19 倍,参考2014-2023 年至今公司估值中枢与可比细分龙头公司估值情况,首次覆盖,给予“增持”评级。

      催化剂:葱油酱快速增长,渠道扩张加速。

      风险提示:渠道管理策略不达预期;原材料价格上涨;新品销量不达预期。