东方雨虹(002271):需求筑底向上 零售强势崛起

类别:公司 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:沈猛 日期:2023-11-02

  防水龙头行耕不辍,战略变革穿越周期。东方雨虹于1995 年成立,在二十余年发展逐步成长为防水行业龙头。公司在聚焦建筑防水主业同时向上下游及相关产业链延伸,多元业务板块合力发展。为应对地产下行,公司经营重心由直销向工程和零售渠道转变,在战略结构调整下,公司2023 年前三季度实现收入253.6 亿元,同比增长8.5%,实现归母净利润23.5 亿元,同比上涨42.2%,收入、业绩重回增长通道。

      三重共振,行业提质扩容曙光将至。1)新开工面积连续下滑后已接近底部区间,降幅有望进一步收窄,同时8 月下旬以来多项地产政策组合拳持续发力,新开工链或将企稳。2)防水新规于2023 年4 月1 日正式实施,新规对项目等级、材料质量以及防水层数等均做出明确要求,参考深圳项目,防水需求增加60%以上,有望为防水市场带来显著的扩容。3)城中村改造持续推进,项目将分为拆除新建、经常性整治提升、拆整结合三类实施,预计带来存量修缮以及部分新建防水需求的增长。三重共振下,预计2024 年防水市场有望迎来需求转增的曙光。

      供给逐步出清,头部企业优势持续扩大。资金紧、需求弱以及客户开拓难的困境致使中尾部企业规模出现收缩,同时防水新规的出台也加速尾部企业的出清。而头部防水企业在行业低迷时实现逆势增长,并通过扩产、并购进一步提升市场份额,同时随着客户、经销商资源的进一步集中,头部防水企业的优势将不断扩大。

      零售强势崛起,成长路径清晰。公司品牌基础坚实,供应能力辐射全国,成本管控行业领先,同时公司经过长期建设和维护,已掌握核心客户群体工长的资源,并通过增加经销商、分销门店和分销门头的方式不断推动渠道下沉,加强工长资源到门店采购的转化,2023 年前三季度零售收入76.17 亿元,同比增长37.01%,零售战略在高增长中已得到充分验证,并且辅材类产品众多,公司每一项新品类的扩张都具备极强的可复制性,为未来的增长提供了长足的动能。

      投资建议:行业需求改善、供给出清,公司防水业务仍有较大增长空间,同时在民建集团扩张以及非防水业务的快速增长下,公司有望逐步成长为平台型公司,并且渠道业务占比提升以及回款力度持续加强也将带来现金流和利润率的改善。预计2023-2025 年公司归母净利润32.5 亿元、40.2亿元、48.4 亿元,三年业绩复合增速22.1%,对应PE 估值18.8、15.2、12.6 倍,维持“买入”评级。

      风险提示:坏账风险,地产需求回暖不及预期风险,原材料价格持续快速上涨风险,假设和测算误差风险。