恒顺醋业(600305):收入企稳 等待改革成效兑现

类别:公司 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:符蓉/陈熠 日期:2023-11-02

  事件:公司发布2023 年三季报,前三季度公司实现营收16.4 亿元,同比-2.6%;实现归母净利润1.4 亿元,同比-10.5%;实现扣非净利1.3 亿元,同比-5.7%。23Q3 公司实现营收5.0 亿元,同比持平;实现归母净利润0.1 亿元,同比-44.6%;实现扣非净利0.1 亿元,同比-40.0%。

      23Q3 收入企稳,产品结构持续优化。23Q3 公司营收同比基本持平,若剔除主动缩减低盈利SKU 影响则收入端为正增长。分品类来看,23Q3 醋/酒/酱/其他分别实现营收2.9/1.0/0.4/0.6 亿元,同比+0.1%/-11.8%/-16.9%/+61.1%,醋类收入企稳,酒、酱类收入下滑预期与产品结构持续优化相关,复调等新品贡献增量。分地区来看,23Q3 华东/华南/华中/西部/ 华北大区分别实现营收2.5/0.9/0.8/0.5/0.3 亿元, 同比分别-4.2%/+9.8%/+2.6%/+5.7%/+4.2%。23Q3 末经销商数量达2038 个,较2022 年末增加124 个。

      利润端短期承压,优化费用投放。公司23Q3 毛利率同比-7.8pct 至26.1%,我们认为主要受加大促销消化老品、产品结构变化等影响。23Q3 销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别同比-4.5/-0.5/+0.2/-0.3pct 至12.8%/5.0%/4.2%/-0.4%,公司优化销售费用投向、提高费投效率。综合来看,23Q3 公司归母净利率/扣非归母净利率同比-2.4/-1.8pct 至2.9%/2.8%。

      Q4 低基数下或迎改善,改革成效有待兑现。2023 年公司定位改革元年,产品上坚持“做深醋、做高酒、做宽酱”战略,巩固醋类基本盘,发力零添加、复调等高增速赛道,同时精简SKU 提升收入质量;渠道上,推进多元化渠道布局、渠道下沉,强化销售团队建设,重点培育核心市场、核心经销商。展望四季度,低基数下收入端有望提速增长,若费用投放持续优化则利润端同比有望扭亏为盈。我们认为公司前期改革成效有望逐步兑现,产品结构优化、低盈利资产剥离后轻装上阵,零添加、复调等新品贡献更高增量,收入质量提升及费投效率优化后盈利能力亦有望提升,利润端具备更高弹性。

      投资建议:考虑到改革元年公司主动调整业务结构业绩短期承压,我们调整盈利预测,预计公司2023-2025 年营业收入21.6/24.4/27.0 亿元(前值为24.4/27.6/30.9 亿元),同比+1.1%/+12.9%/+10.6%;归母净利润1.7/2.2/2.8 亿元( 前值为2.0/2.6/3.4 亿元) , 同比+19.6%/+35.1%/+24.3%。当前股价对应PE 为67/50/40X,维持“增持”评级。

      风险提示:行业竞争加剧,新品推广不及预期,渠道改革效果不及预期。