深信服(300454):收入恢复弱于预期 现金流改善显著

类别:创业板 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:刘雯蜀/刘静一 日期:2023-10-26

  公司发布2023 年三季报,2023 年前三季度实现营业收入48.08 亿元,同比增长1.28%;归母净利润-5.46 亿元,同比减亏21.69%,扣非后归母净利润-6.01 亿元,同比减亏24.81%。

      单Q3 而言,2023Q3 实现营业收入18.74 亿元,同比下降3.02%;归母净利润0.08亿元,实现扭亏为盈,扣非后归母净利润-0.14 亿元,同比减亏54.22%。

      点评:

      我们认为公司毛利率、费用控制、现金流管控均已调整至较为理想的状态,收入侧的复苏受到宏观经济影响慢于预期,未来收入增长拐点的确立有望带领公司进入快速业绩修复通道。

      毛利率:基本恢复至正常水平

      公司前三季度毛利率65.12%,较2022 年同期提升2.8pct,基本恢复至2021 年同期水平。23Q3 单季度66.12%,较22Q3 同比提升2.34pct;较23Q2 环比下降0.02pct。考虑到安全业务毛利率高于云业务毛利率,我们认为随着公司云计算业务增长快于安全业务增长,在单一业务毛利率维持稳定的前提下,综合毛利率的下降主要受到收入结构调整的影响。

      费用控制:费用增长基本企稳,费用投入持续向销售倾斜公司23Q3 研发、销售、管理费用分别同比变化+0.14%、+3.62%、-4.47%,费用投入基本企稳。其中管理费用连续三个季度同比下降,销售费用投入各季度维持小幅度增长,研发费用投入各季度维持缩减或基本持平。

      现金流:改善显著

      公司2023 前三季度经营活动现金流量净额-0.92 亿元,经营活动现金净流出同比减少78.88%;Q3 经营现金流量净额1.96 亿元,同比增长88.64%。现金流大幅改善,主要原因为:1)购买商品、接受劳务支付的现金下降明显,其背后反映的是公司的毛利率提升(营业成本下降)以及应付账款账期的延长(23 年三季报约74 天,22 年三季报约56 天);2)费用缩减带来员工薪酬现金支出减少。展望Q4,基于现有毛利率水平以及费用投入情况,我们认为公司现金流仍有进一步改进空间。

      盈利预测

      考虑到公司收入侧复苏弱于预期,我们调整此前盈利预测,预计公司2023-2025年营业收入分别为81.02、92.41、112.08 亿元,归母净利润分别为4.35、6.99、12.41 亿元。参考2023 年10 月25 日收盘价,对应2023-2025 年PE 分别为79、49、28 倍,维持“买入”评级。

      风险提示:

      公司安全GPT 研发落地不及预期;下游客户预算复苏不及预期;公司新业务拓展不及预期;毛利率受到上游供应链影响持续波动;市场竞争加剧。