东方雨虹(002271):工程板块稳健开拓 零售板块持续亮眼

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:陈彦/龚晴/杨茂达/姚旭东/刘嘉忱 日期:2023-10-26

3Q23 业绩略超我们预期

    公司公布3Q23 业绩:1-3Q23 收入同比+8.5%至253.6 亿元,归母净利润同比+42%至23.53 亿元;其中3Q23 收入同比+5.4%至85.1 亿元,净利润同比+48%至10.19 亿元,略超我们预期,主要系其他收益略超预期。

    营收稳健增长,利润率持续走强:1)营收增长保持稳健,零售端给予强力支撑:在当前基建偏弱、新开工持续下滑的市场压力下,公司前三季度仍保持稳健的增长,主要系零售板块自去年同期的55.6 亿元同比+37%至76.17亿元,1-3Q 零售占比也自去年同期的24%提升6ppt 至30%。单3Q 来看,我们估算零售板块收入同比增长近50%,工程渠道/直销集采部分分别同比增长~20%/下降~30%,使得整体3Q 仅有同比5%的增长,略低于公司年初预期。2)价格竞争加大,但毛利率稳健上升:今年以来由于市场需求承压,行业竞争压力加大,市场存在不少的价格竞争行为,但公司提供高端化产品以及零售占比提升(3Q 零售占比环比提升3ppt 至30%),毛利率稳步上移,3Q 毛利率环比+0.28ppt 至29.4%。3)费用率小幅上升,净利率逐步提升:3Q 期间费用率同比/环比均+0.5ppt 至14.6%,其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.3/-0.4/+0.1/-0.5ppt。此外,由于3Q 公司获得其他收益2.3 亿元,使得净利率同比+3.5ppt 至12%(环比+1.8ppt)。

    高质量发展,收现比改善明显:1)周转天数基本保持稳定:3Q 应收账款周转天数同比持平于138 天,存货周转周转天数同比+11 天至70 天,应付账款周转天数同比+5 天至62 天。2)现金流持续好转:1-3Q23 收现比同比+9ppt 至95%,其中单3Q 收现比同比+9ppt 达到97%,使前三季度经营现金流同比+32 亿元至-47.6 亿元,单三季度经营现金流同比+1.7 亿元至-8.17 亿元。

    发展趋势

    零售表现持续亮眼,扩品类空间广阔。我们认为,公司零售端2020 年以来梳理渠道,抓住了瓷砖胶市场扩容的机遇,砂粉与防水配合大举发力,从不到20 亿元收入增长到今年前三季度的76 亿元,在渠道密度、产品梯度、价格竞争力、配送能力、终端客户粘性层面均表现出色,已经形成顺畅动销、顺畅回款的良性循环。我们持续看好公司通过扩渠道、扩品类获得零售的高质量增长。

    盈利预测与估值

    考虑到需求承压,我们下调2023/24 净利润9/12%至33.4/40.5 亿元,当前股价对应2023/24 年18.6x/15.4x P/E。我们维持跑赢行业评级,下调目标价16%至32 元,对应2023/24 年26x/21x P/E,隐含30%的上行空间。

    风险

    需求恢复不及预期,零售板块拓展不及预期,市场竞争加剧,原材料上涨。