固定收益专题：山东化债的“AB”面

　　23 年 2 月下旬至6 月下旬，城投债信用利差整体震荡（以AAA 级城投债为例）。7月政治局会议提出一揽子化债政策，叠加财政部启动了置换部分隐性债务的新一轮特殊再融资债券申报工作等化债信号，8 月城投债信用利差在各类化债政策和信号下快速压缩，其中一年期城投债压缩幅度较大。

    　　从山东省来看，今年以来化债端渐有章法，包括省级统筹、与大行签订合作协议等：如

    　　（1）23 年8 月青岛成立青岛东鼎，目的是培育战略性新兴产业，且会为资金紧张的地方政府融资平台纾困。（2）截至23 年8 月初，两个月内潍坊市已先后与建设银行山东省分行、国家开发银行山东省分行、农业银行山东省分行、中国银行山东省分行等14 家金融机构签署战略合作协议。（3）山东寿光市财政局：上半年全力争取建制县债务置换试点，做好国有平台公司债务风险处置。

    　　在化债预期好转的大背景下，山东城投债收益率在8 月也呈现快速压缩的行情：以我们统计的样本券为例，8 月1 日至9 月5 日近1 个月时间区间内，一年期以内存续债中，淄博、潍坊、日照、临沂和菏泽地市级城投债收益率压缩幅度相对大；1-2 年期，淄博、潍坊、临沂和日照压缩幅度相对大。从目前的收益率水平来看，一年期AA+以内存续中，东营、潍坊、济宁、威海、临沂和聊城等在3.5%以上。

    　　短期来看，各类化债政策体现了省级层面对债务管控的思路更加清晰化，重视程度提升，有利于提振市场信心。长期来看，产业层面的改善也在路上，如提出“每年择优选择10 个工业强县，给予4 亿元新增专项债券额度支持”、“ A 股并购项目大面积亏损，潍坊国资或启动专项投资审计”。

    　　投资策略方面：

    　　随着青岛东鼎产业发展集团有限公司的成立，青岛各区县城投平台票面利率出现下降趋势，青岛市内区县平台可重点关注，短久期策略或将获得较好收益。可关注的标的包括青岛西海岸新区海洋控股集团有限公司，青岛西海岸新区融合控股集团有限公司，平度市城市建设投资开发有限公司等。

    　　潍坊目前已与多家金融机构签署了全面战略合作协议，预计能获得较多金融资源支持，可重点关注其化债进程以及市本级平台的估值变动情况，短久期策略或有收益。

    　　此外，临沂近十年税收增速高，叠加债务率相对不高，可重点关注；济南、烟台等实力较强，可适当拉长久期获取骑乘策略。其他地市：淄博、泰安等可选取短久期债；其中淄博可关注主体包括淄博城运、淄博高新城投和淄博高新等。

    　　风险提示：行业面临政策不及预期风险、基本面下行风险、信用风险蔓延。