私募基金报告：以规矩守方圆 程序化交易监管迈上新台阶

　　投资要点

    　　2023 年9 月1 日，证监会指导上海、深圳、北京证券交易所出台了《关于股票程序化交易报告工作有关事项的通知》（以下简称《报告通知》）和《关于加强程序化交易管理有关事项的通知》（以下简称《管理通知》）相关文件，自2023年10 月9 日起同步施行。

    　　程序化交易更多从交易的执行方式出发，而量化交易则从交易的决策来源出发，二者之间并不存在必然联系。程序化交易可以分为主动式与被动式两大类，主动式每次交易都根据实时策略信号进行，策略信号带有预测性质，而被动式如各类拆单方法则根据预先设定的路径执行。主动式程序化交易背后的预测可以分为时间序列和截面两个维度，被动式拆单算法中TWAP 和VWAP 是最常见的两种类型。

    　　本次政策关注点主要在于主动式程序化交易背后的量化交易算法，量化交易本质上不外乎动量与反转两种效应，在动量效应中消耗流动性，在反转效应中提供流动性，但无论哪种情况下量化交易都源于对市场信号的反馈。主流量化方法追求的是交易胜率与交易频率相结合，通过小步快跑积累收益，与带头冲锋、仓位上杀伐果断的刻板印象并不相符。

    　　在本次政策出台之前，频繁挂撤单会受到流量费流速费等交易成本的限制。

    　　本次政策条文中每秒最高300 笔的申报笔数限制相对较为宽松，而在每日申报20000 笔这一规定限制下，换手率与规模之间呈反比关系，由于高频策略一般容量也比较低，换手率与产品规模上限天然呈反比关系，结合测算结果，20000笔的限制对于量化行业而言整体影响不大，部分自营类超高频策略以及T0 策略可能会受到一定影响，DMA 产品由于杠杆性质也较容易触及上限。从长期来看，本次政策利好量化行业的健康发展，以规矩守方圆，确认了程序化交易的合法性和正当性，明确了限制范围，同时也完善了信息披露制度。

    　　虽然机器相对于人不容易出现错误，但机器总归由人设计和维护，当出现系统设计错误或者信号拥挤时程序化交易有加剧局部波动的风险。美国道琼斯指数闪崩和光大乌龙指事件的发生说明了完善监管制度以及迭代交易系统的重要性。美国作为成熟资本市场的代表，广义算法交易占比已超过70%，其背后是长期发展的经验和逐渐完善的监管机制，就中国市场而言，当前由程序化工具完成的交易量与成熟市场差距较远。程序化交易的发展与相应制度的完善是一个相互螺旋攀升的过程，本次《报告通知》与《管理通知》的出台，可以看作我国对程序化交易的监管迈上了一个新的台阶。

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