抱团上游应不稳定：8月物价数据印象

　　报告要点：

    　　CPI 同比的回正主要是能源项拉动的，这说明PPI 近几个月的回升对CPI的传导仅仅体现在能源层面，比如家用器具的价格仍然在放缓。

    　　猪价的反弹也许不持续，这一轮猪价低位反弹的主因应还是二次育肥，生猪行业的核心变量没有发生过多变化。

    　　8 月PPI 同比-3%，降幅较7 月收窄1.4pcts，从细项看，越靠近上游的价格反弹幅度越大，说明这一轮PPI 的上升主要源于金融属性，具体来说，应该是过去一轮美元指数的同比增长速度下跌所引致的，与国内需求关系不大。

    　　最近热议的商品和经济背离一事本无必要，商品的逻辑不是国内需求这个单一线索能解释的，此外，即使只从国内需求去观察，二者也没有相差太远，对此现象质疑的投资者，首先做了国内需求仍在下滑的假设，但实际上，国内需求的边际已经在悄然变稳。

    　　在商品弹性超预期后，于是又有了抱团上游的新议题，但至少目前看，抱团上游也不稳定，PPI 不一定有足够的弹性：

    　　1）PPI 的确已经止跌，但目前来看，PPI 止跌的原因只是美元指数进入下滑周期所引起的价格重估，全球的信用扩张尚未进入正轨；2）实体的供求关系是影响商品弹性的关键要素，我国当前工业产能利用率为74.5%，仅为2015 年的水平，这意味着即使后续进入信用扩张阶段，货币也不会过度进行通胀交易；

    　　3）当前位置类似于2012 年年中，PPI 面临一个向上的拐点，但短时也很难回到正增长。

    　　从主流商品来看，无论上下游，其价格都没有显著矛盾，因此，CPI 和PPI 未来的方向应不突出，但至少在PPI 摆脱了下行轨道之后，库存的前景变得乐观了一些。

    　　宏观视角内，资产配置仍处于一个混沌期，后续价格变化以及货币政策的变化应不显著，需要重点观察的是我们是否会有一些非货币的政策工具出台（比如推进一些产能破坏或金融去杠杆），使得宏观及市场的弹性能有所上升。

    　　风险提示：宏观政策落地不及预期。