阳光电源(300274)2023年中报点评：光储维持高速增长 盈利能力显著提升

　　公司2023H1 业绩超市场预期，主要得益于品牌溢价和规模效应持续提升，同时受益于人民币贬值和运费下降，毛利率和净利率均实现显著改善。公司持续强化光储产品技术、品牌和供应链等优势，拓展全球客户和销售渠道，优化产品结构和市场布局，有望推动业绩持续较快增长。我们上调公司2023-25 年利润预测至96.8/124.3/163.6 亿元（原预测值分别为76.0/102.0/131.8 亿元），对应EPS 预测分别为6.52/8.37/11.02 元，基于2023 年20 倍PE 给予公司目标价130 元，维持“买入”评级。

    　　 23H1 业绩超预期，盈利能力显著改善。公司2023H1 实现营收286.22 亿元（+133.1% YoY），归母净利润43.54 亿元（+383.6% YoY），毛利率29.4%（+3.9pcts YoY）；其中23Q2 实现营收160.42 亿元（+108.0% YoY，+27.5%QoQ），归母净利润28.46 亿元（+481.5% YoY，+88.8% QoQ），毛利率30.5%（+7.3pcts YoY，+2.5pcts QoQ）。公司盈利水平大幅提升，主要得益于品牌溢价和规模效应持续提升，同时受益于人民币贬值和运费下降，毛利率和净利率均显著改善。

    　　 强化逆变器品牌、技术和供应链优势，产品竞争力持续提升。公司2023H1 逆变器等电力转换设备实现收入116.25 亿元（+83.5% YoY），毛利率39.5%（+8.1pcts YoY），逆变器利润或近5 分/W，盈利能力大幅增强。根据业绩发布会，公司估算逆变器出货量达50GW（+63% YoY），海外销售占比约6 成，全年出货量有望达120-140GW。在2023 年以来全球光伏装机高增长，尤其是地面电站市场需求快速修复之下，公司充分发挥集中式、大组串逆变器产品优势和全球营销、服务及供应链优势，并加码海外渠道市场，市场份额和品牌竞争力进一步提升。

    　　 储能保持高速增长，盈利水平大幅提升。2023H1 公司储能系统收入达85.23 亿元（+257.3% YoY），毛利率达30.7%（+12.3pcts YoY）；公司估算出货量达5GWh（+152% YoY），全年出货量有望达16GWh 以上，其中海外出货比例或达8 成左右，且美国市场占比近半。随着碳酸锂价格快速下降和电池性能优化，全球储能市场有望延续高速增长，且多元商业模式有望趋于成熟。公司持续加强大型地面、工商业电站和户用等多种储能应用场景布局，强化风光储深度融合，扩充储能产品产能，份额优势稳步强化，打造最主要的业绩增长点。

    　　 新能源投资开发业务加速放量，盈利能力有望触底回稳。公司创新优化电站产品，加快工商业、户用光伏渠道布局，并深入“一带一路”沿线国家和地区，加快新能源投资开发规模扩张。2023H1 公司新能源投资开发业务收入达75.60亿元（+162.8% YoY），毛利率约11.5%（-4.2pcts YoY），23H2 有望随着光伏组件成本下行、装机需求放量和规模效应提升，迎来盈利能力修复。

    　　 风险因素：上游元器件供应紧缺的风险；光伏储能装机不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；公司渠道客户拓展不及预期的风险；产品价格承压的风险；海外贸易壁垒抬升的风险。

    　　 盈利预测、估值与评级：考虑到公司2023H1 业绩超预期，逆变器和储能盈利能力显著增强，上调公司2023-25 年净利润预测至96.8/124.3/163.6 亿元（原预测值分别为76.0/102.0/131.8 亿元），对应EPS 预测分别为6.52/8.37/11.02元，现价对应PE 分别为15/12/9 倍。基于当前可比公司（锦浪科技、固德威、德业股份、上能电气）2023 年平均PE 约17 倍（Wind 一致预期），并考虑公司在光储行业的龙头地位和光风储电氢技术平台优势，给予公司2023 年20 倍PE，对应目标价130 元（维持），维持“买入”评级。