公募基金专题报告：为何主动权益基金会跑输被动指数？兼论基于低抱团视角的基金遴选策略

　　投资要点

    　　主动权益基金指数跑输被动指数并非个例。我们发现这些主动权益基金跑输被动指数幅度较大（超过5 个百分点）的年份为2007、2009、2014、2023，这些年份大多处于快速牛市上涨的行情，仅有2023 年为在权益熊市下且主动权益基金指数跑输被动指数幅度较高的年份。

    　　主动公募基金是否能够跑赢被动指数主要取决于权益资产的仓位高低及持仓结构，抛开权益中枢的限制，抱团行情的形成和驱动抱团持续的基本面因子是主动权益基金的超额来源。整体看来，主动权益基金的仓位相较被动指数略低，在降低其牛市弹性的同时也提高了其在市场不好时候的抗跌性；主动公募基金相较被动指数具有优选个股的特征，但公募基金偏好板块的分散度往往不够，整体偏好高盈利、高成长的股票，因此公募基金偏好板块与市场热点的契合度也在一定程度上决定了主动权益基金相较被动指数是否有超额收益。

    　　在当前偏弱的宏观环境下，公募基金偏好的基本面驱动的行情形成还有一定不确定性，从而主动权益基金整体层面上相较被动指数性价比较弱的情形可能也难以改善，我们倾向于认为低抱团基金的投资价值在当前环境下或高于高抱团的基金。因此，我们建议从低抱团度基金中寻找结构性机会，重点关注那些长期坚守自身选股理念、抱团度低且具备较强选股能力的基金经理。

    　　根据低抱团度指标，我们筛选出的基金往往具有小盘、量化、低估值（价值风格）、左侧和逆向配置等特征：（1）成分股规模较小的中证1000、国证2000、微盘股则缺乏研究员的覆盖，因此存在较多的定价错误，小部分基金经理瞄准了中小盘个股潜在的机会，力图通过挖掘其中的alpha 来获取超额收益。为了规避部分股票存在基本面瑕疵、流动性不足等风险，中小盘风格的基金经理通过降低持股集中度来进行风险控制。由于中小盘风格的主动权益基金不多，此类基金的抱团度往往较低。（2）2023 年以来，由于宏观基本面走弱，基金面因子相对失效，市场风格偏向中小市值风格且呈现出热点轮动较快的特征。在这种行情下，量化基金表现亮眼。该类产品的选股范围相较主动权益基金较广，叠加量价因子、机器学习方法的辅助，使得量化基金呈现出与大多数主动权益基金不同的选股倾向，整体抱团度较低。（3）由于成长股弹性较高，在业绩爆发的阶段往往有不俗的涨幅，在过去几轮抱团行情中获益颇丰，因此公募基金中，成长风格的基金经理数量要远高于价值风格的基金经理，在选股过程中将低估值放在首位的基金经理较为稀缺，因此整体也呈现出低抱团的特征。（4）部分基金经理具备左侧挖掘、逆向投资的特征，一定程度上回避市场热门板块，所选出来的个股具备一定的差异性，因此持仓上也呈现出低抱团的特征。

    　　风险提示：宏观政策剧烈变化风险；历史规律失效风险。