深信服(300454):报表结构拐点先行确立 全年业绩修复展望乐观

类别:创业板 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:刘雯蜀/刘静一 日期:2023-09-04

  事件:

      公司发布2023 半年报,2023H1 实现营业收入29.34 亿元,同比增长4.22%;归母净利润-5.54 亿元,亏损同比减少19.73%,扣非后归母净利润5.88 亿元,亏损同比减少23.68%。

      单季度来看,公司2023Q2 实现营业收入17.21 亿元,同比增长3%;扣非后归母净利润-1.42 亿元,亏损同比减少17.62%,扣非后归母净利润-1.62 亿元,亏损同比减少15.12%。

      点评:

      我们认为公司报表结构先于公司收入增速层面拐点确立:云计算业务毛利率回升至往年正常水平、三费增速基本可控(且费用投入向可以更快产出收益的销售侧倾斜)、利润减亏趋势连续两个季度保持、经营性现金流连续四个季度实现同比正增长。整体来看,我们认为公司已对宏观环境变化做好了充分准备,我们对公司全年业绩修复保持乐观态度。

      云业务好于安全业务,企业客户需求好于政府和金融客户分业务来看,公司2023H1 安全业务收入15.09 亿元,同比下降0.62%,对应上半年营收占比51.44%;云计算业务收入11.57 亿元,同比增长9.32%,对应上半年营收占比39.44%;企业级无线业务收入2.68 亿元,同比增长12.44%,对应上半年营收占比9.12%。具体而言:

      安全业务中全网行为管理、态势感知、应用交付等产品新增订单承压,XDR、SASE 等新兴战略业务规模仍较小,对安全业务整体增长拉动有限;

      云计算业务中超融合HCI 产品保持稳定增长,桌面云下游需求恢复弱于预期。

      从下游行业来看,公司企业、政府及事业单位、金融及其他行业分别实现收入13.42、12.71、3.20 亿元,对应同比增速分别为14.73%、-0.75%、-12.02%。其中企业客户需求韧性较强,尤其能源、交通等行业订单增长较快,金融行业增长压力较大。

      Q2 需求回暖,现金收款增速好于表观收入增速,合同负债边际向好根据公司半年报,公司23Q2 订单增速同比、环比均有一定提升,部分下游客户需求有一定程度回暖。从现金流量表看,公司23Q1、23Q2 销售商品、提供劳务收到的现金分别同比增长14.75%、15.45%,高于对应季度的收入增速。

      截至2023 年6 月30 日,公司合同负债余额共15.95 亿元,其中短期合同负债11.62 亿元,同比增长10.52%,相较于此前季度增长加速。长期合同负债4.33 亿元(体现在其他非流动负债中),同比增长25.94%。

      考虑到:1)公司应收账款余额较低,现金收款主要由新增订单收款贡献;2)公司合同负债余额所代表的未履约义务有望陆续确认至公司收入,我们认为23Q2销售现金回款相较于收入更能及时反映公司下游需求的边际变化,公司实际订单增长情况实际好于表观收入表现。

      云计算毛利率修复,叠加持续费用控制释放利润2023H1 公司云计算业务毛利率为47.86%,相较于2022H1 提升9.25pct,拉动整体毛利率提高3.16pct 至64.48%,主要原因为公司持续加强和上游芯片、部件、整机厂商的技术创新以及战略合作等措施,进一步提升供应链管理水平和对上游厂商的议价能力。

      与此同时,公司在费用侧继续加强管控,2023H1 销售、管理、研发费用分别同比增长11.71%、-13.39%、-6.6%,费用投入向可以更快产出收益的销售侧倾斜。

      发布国内首款企业级安全大语言模型安全GPT,对标微软Security Copilot公司基于多年安全领域AI 研发积累的高质量数据、算力、人才优势,基于多款开源基础大模型训练得到的垂直领域大模型安全GPT。用户可利用自然语言与安全GPT进行交互,可快速进行安全态势研判、攻击分析溯源、影响面调查、漏洞分析管理等安全运营操作,并显著提升高混淆攻击的识别研判能力,提升安全运营效率,提升面对攻击威胁的发现和响应速度,同时降低安全运营人员能力要求。

      盈利预测

      考虑到公司Q2 需求回暖,公司控费举措持续,我们维持此前预测,预计公司2023-2025 年营业收入分别为87.78、110.43、136.37 亿元,归母净利润分别为5.87、10.29、14.47 亿元。参考2023 年9 月1 日收盘价,对应2023-2025 年PE 分别为75、43、30 倍,维持“买入”评级。

      风险提示:公司安全GPT 研发落地不及预期;下游客户预算复苏不及预期;公司新业务拓展不及预期;毛利率受到上游供应链影响持续波动;市场竞争加剧。