恒顺醋业(600305):收入压力仍存 改革持续推进

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:于佳琦/任龙 日期:2023-08-30

  Q2 公司收入/归母净利润分别同比-13.88%/-0.03%,收入下滑主要系消费环境弱复苏,以及新品类拓展不及预期所致。H2 期待公司动销加速,同时盈利有望继续改善。23 年作为新的改革元年,公司仍坚持推进人才引入与长效激励,建议公司紧抓行业复苏窗口期,围绕优质品牌力,在做深醋的方向上仍可在多品类、多区域、多渠道上大有可为,并以料酒、复调作为助推,带动业务全面发展,获取更多的市场份额及成长。我们预计23-25 年EPS 分别为0.19、0.25、0.31 元,对应23 年估值55X,建议以更长视角,关注公司内在变化所驱动的业绩改善,维持“强烈推荐”评级。

      23Q2 收入/归母净利润分别同比-13.88%/-0.03%。公司发布2023 年半年报,23 H1 实现收入11.39 亿元,同比-3.71%,归母净利润1.24 亿,同比-3.43%,归母扣非净利润1.18 亿元,同比+1.19%。其中单Q2 实现收入5.26 亿,同比-13.88%,主要系去年同期房地产处置收益较多导致基数较高,归母净利润0.51 亿元,同比-0.03%,归母扣非净利润0.47 亿,同比+1.6%。Q2 现金回款6.04 亿,同比-9.2%,快于收入增速。合同负债0.4 亿,同比+7.7%,环比减少0.75 亿,经营性净现金流0.72 亿,同比-58%,主要系购买商品、支付劳务及税费增加所致。

      酒、酱类收入承压,华东表现稳健。分产品看,Q2 公司醋系列同比-3.0%,重点产品增长稳健。上半年公司TOP20 产品销售收入占比同比提高了 0.52个百分点,酒系列同比-37.3%;酱系列同比-35.06%,酒、酱系列收入承压主要系消费力弱复苏及渠道拓展慢于预期所致。上半年,公司上市的新品收入6621 万元,新品贡献率5.39%,淘汰sku366 个。分区域看,Q2 核心华东地区同比+1.2%,表现相对稳健,华北/华南/华中/西部地区分别同比-5.5%/-15.0%/-3.4%/9.5%。分渠道看,Q2 公司线上/线下业务分别同比-1.84%/-2.06%。截止Q2 末公司经销商1997 个,环比Q1 增加39 个。

      毛利率改善,净利率提升。H1 公司毛利率35.7%,同比提升0.2pct,销售费用率14.2%,同比提升0.3pct,其中上半年广告费用同比下降26.7%。管理费用率4.4%,同比下降0.4pct,主要系人员费用、折旧及修理费等减少所致。

      H1 净利率10.8%,同比持平。单Q2 看,公司毛利率36.46%,同比+3.2pcts,主要系结构改善,以及醋业务降本增效毛利率提升所致。Q2 销售费用率16.2%,同比+0.7pct,管理费用率4.3%,同比基本持平。受毛利率提升带动,公司Q2 归母净利率9.62%,同比提升1.3pct。

      H2 展望:期待主业动销加速,长效激励有望落地。公司在投入期持续打造品牌影响,完善品类矩阵,并积极推动产品升级。下半年随着整体消费环境的进一步复苏,核心醋品类增长有望持续改善,同时期待酒、酱等多元品类动销加速。利润端看,H2 预计毛利率稳中有升,费用投放仍相对稳健,盈利能力仍有继续提升空间。此外,公司发布公告,聘任何春阳为公司总经理。何春阳曾任海天味业营销副总经理,公司进一步引进行业人才,坚持推动改革,长效激励也有望在H2 落地,未来内部变化值得关注。

      投资建议:高基数下收入承压,关注新品及第二曲线成长,维持“强烈推荐”评级。Q2 公司收入/归母净利润分别同比-13.88%/-0.03%,收入下滑主要系消费环境弱复苏,以及新品类拓展不及预期所致。H2 期待公司动销加速,同时盈利有望继续改善。23 年作为新的改革元年,公司仍坚持推进人才引入与长效激励,建议公司紧抓行业复苏窗口期,围绕优质品牌力,在做深醋的方向上仍可在多品类、多区域、多渠道上大有可为,并以料酒、复调作为助推,带动业务全面发展,获取更多的市场份额及成长。我们预计23-25 年EPS 分别为0.19、0.25、0.31 元,对应23 年估值55X,建议以更长视角,关注公司内在变化所驱动的业绩改善,维持“强烈推荐”评级。

      风险提示:需求复苏不及预期、大客户流失、客户拓新不及预期财