森马服饰(002563):23H1利润端修复 经营质量持续提升

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:王立平/求佳峰/李璇 日期:2023-08-30

  投资要点:

      公司发布2023 年中报,业绩符合预期。1)上半年终端销售弱复苏,利润端恢复弹性高。

      23H1 实现营收55.6 亿元,同比22H1 下滑1.4%、同比21H1 下滑14.7%,归母净利润5.2 亿元,同比22H1 增长394%、同比21H1 下滑22.5%,实际业绩处于预告区间中上水平,符合预期。2)二季度低基数下收入增速转正。23Q2 实现营收25.6 亿元,同比22Q2增长9.7%、同比21Q2 下滑20.2%,归母净利润2.0 亿元,较22Q2 扭亏为盈、同比21H1下滑34.5%。利润端实现高增长主要源于22H1 低基数以及公司内部有效推广全域新零售的业务模式,折扣力度减弱、费用管控能力增强,费用优化效果显著。

      童装业务稳健增长,上半年重启净开店。1)分业务看,童装板块上半年恢复增长,毛利率大幅提升。23H1 童装营收38.2 亿元,同比22H1 增长6.3%,营收占比69%,毛利率同比提升4.3pct 至46.4%;成人休闲装营收16.8 亿元,同比下滑15.1%,毛利率同比提升1.5pct 至40.6%。2)分渠道看,线下渠道在低基数下实现增长。23H1 线上营收26.1亿元,同比下滑6.4%,线下直营/加盟/联营渠道营收分别为6.7/21.5/0.8 亿元,同比增长22.0%/增长7.4%/下滑65.6%,线下合计营收29.0 亿元,同比增长3.8%。23H1 线下门店净关店4 家,23Q2 末门店合计8136 家,其中,儿童服饰门店5442 家,较年初净增加53 家,休闲服饰门店2694 家,较年初净减少57 家。

      费用管控效果显现,利润率大幅改善,库存去化进展顺利。23H1 毛利率同比提升3.5pct至44.6%,一方面源于终端消费复苏,折扣力度有所减弱,另一方面系公司内部加大推广全域新零售的业务模式,成立零售事业部,统筹管理线上线下业务,实现线上线下价格统筹,提高全域款产品占比,进而提高线上渠道的盈利能力,23H1,线上/线下直营/线下加盟渠道毛利率分别同比提升4.4pct/4.5pct/3.4pct。公司有效管控费用,销售/管理费用率分别同比下降2.5pct/0.1pct 至25.2%/5.0%,最终净利率同比提升7.7pct 至9.2%。23Q2末存货账面价值31.7 亿元,同比下降20%,较23Q1 末降低2 亿元,库存去化进展顺利。

      公司深耕国内童装行业,23H1 利润端高增长,奠定全年增长基调,维持“增持”评级。

      据欧睿童装行业数据,2022 年森马服饰在国内童装行业市占率高达6.8%,领先第二名3.1pct,行业地位稳固,但横向看,日本、韩国童装行业市占率最高的公司份额高达14.8%/12.0%,提升空间仍较大,看好公司长期成长空间,海外业务扩张也有望造就新增长极。维持23-25 年盈利预测,预计23-25 年实现归母净利润9.7/13.6/16.2 亿元,对应PE 为17/12/10 倍,维持“增持”评级。

      风险提示:消费复苏不及预期;存货管理及跌价风险;行业竞争加剧;供应链成本压力。