盾安环境(002011):扣非净利润持续高增 第二成长曲线汽零进入爆发期

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:刘正/刘嘉玲/周海晨 日期:2023-08-26

投资要点:

    非经波动较大,关注扣非净利润持续高增。公司2023H1 实现营收55.73 亿元,同比增长14%;实现归母净利润3.29 亿元,同比下降44%;实现扣非后归母净利润4.22 亿元,同比增长59%。其中,Q2 单季度实现营收31.32 亿元,同比增长9%;实现归母净利润1.66亿元,同比下降67%;实现扣非后归母净利润2.47 亿元,同比增长28%。二季度营收和扣非后净利润增速符合我们业绩前瞻报告中给出的收入+10%,扣非净利润+30%的预期,归母净利润出现偏差的原因是公司8 月9 日公告,因解决前期转让天津节能65%股权历史遗留债务问题,预计减少公司2023 年度合并净利润8,925.26 万元所致,公司扣非净利润依然展现强劲增长,符合我们对公司盈利改善的预期。

    制冷配件稳健增长,盈利改善显著但仍有空间。根据产业在线数据,2023 年上半年,我国家用空调总产量9,734 万台,同比增长14.15%;总销量9,824 万台,同比增长12.72%,其中内销5,778 万台,同比增长24.78%,出口4,046 万台,同比下滑0.95%。受行业上半年高景气拉动,公司制冷配件业务上半年实现销售42.98 亿同比增长9.72%,得益于产品结构升级,公司商用制冷和家用电子膨胀阀增速显著高于制冷行业平均水平,同时叠加原材料价格回调带动公司制冷配件业务上半年实现销售毛利率20.06%, 同比提升4.22pcts,制冷配件毛利率创近7 年以来新高,但较竞争对手三花智控25.85%的毛利率仍有较大提升空间,未来公司在降本增效的同时,重点发力与三花智控有差距的商用制冷和外贸业务,有望逐步缩小与三花智控的差距。

    制冷设备增速略低于行业,下半年有望提速。根据行业媒体i 传媒发布的《2023 上半年中国中央空调行业草根调研报告》显示,2023 年上半年中央空调总体增长1.3%,其中末端、离心机和热泵两联供机组增长较快,保持15%到21%的增长;公司制冷设备业务上半年实现营收6.84 亿,同比微降0.95%,跑输行业平均水平。但受益于原材料价格下调,公司制冷设备业务毛利率仍取得1.7pcts 提升至25.25%。

    汽零收入爆发式增长,第二成长曲线渐行渐近。根据中国汽车工业协会数据,2023H1 新能源汽车产销分别完成378.8 万辆和374.7 万辆,产销同比分别增长42.4%和44.1%,新能源汽车渗透率进一步提升。盾安凭借制传统冷技术基础,实现对新能源车热管理技术的延伸,在技术和产品性能上领先市场,目前已成为比亚迪、吉利、理想、蔚来、小鹏等主机厂的可靠供方,并与银轮、拓普、法雷奥、马勒、空调国际等空调系统商和管路商的有力合作伙伴,同时与宁德时代、国轩高科等电池企业及一汽解放、中通等商用车企在商用车电池热管理方面建立了良好的合作关系。技术层面,公司在大口径车用电子膨胀阀技术水平领先全行业,公司也是目前唯一进入量产阶段的厂家。上半年公司新能车热管理业务实现销售1.36 亿,同比增长158.46%,下半年随着公司排产逐月爬坡后,预计新能车热管理业务有望环比持续加速增长。

    维持盈利预测及“买入”投资评级。我们维持公司盈利预测,预计2023-2025 年可实现净利润7.15/8.95/11.47 亿,同比分别-15%/+25%/+28%,对应当前PE 分别为17/13/10 倍,持续看好公司传统制冷业务在收入结构优化和内部降本增效拉动下,盈利能力持续提升,公司上半年扣非后销售净利率达到7.57%,录得历史最优,同比大幅提升2.12pcts,但此净利率对标竞争对手三花智控仍有31%提升空间,同时汽零业务在手订单和营收均保持高速增长,第二成长曲线越来越清晰,大口径电子膨胀阀将成为公司弯道超车、缩小与行业领先品牌差距的竞争利器,维持“买入”的投资评级。

    风险提示:原材料价格波动风险;汽零业务拓展不及预期风险。