杭氧股份(002430):气体价格波动影响毛利拉低业绩 下游回暖带动气体价格量价齐升 工业气体龙头长期成长逻辑坚实

类别:公司 机构:天风证券股份有限公司 研究员:李鲁靖/朱晔 日期:2023-08-25

  2023 年H1:1)实现营收64.44 亿元,同比+4.29%;实现归母净利润5.25 亿元,同比-29.31%;实现扣非归母净利润5.03 亿元,同比-29.89%。2)H1 毛利率24.2%,同比-4.06pct;归母净利润率8.15%,同比-3.87pct;扣非归母净利润率7.81%,同比-3.81pct。3)期间费用率为11.46%,同比+1.01pct,销售/管理/研发/财务费用率分别为1.24%、6.40%、3.20%、0.63%,同比分别变动+0.21、+0.34、+0.41、+0.06pct。

      2023Q2 单季度:1)实现营收31.55 亿元,同比-8.38%,环比-4.04%;实现归母净利润2.49亿元,同比-40.86%,环比-9.90%;实现扣非归母净利润2.36 亿元,同比-41.57%,环比-11.41%。

      2)Q2 单季度毛利率23.75%,同比-4.13pct,环比-0.89pct;归母净利润率7.89%,同比-4.33pct,环比-0.51pct;扣非归母净利润率7.49%,同比-4.26pct,环比-0.62pct。3)期间费用率为10.53%,同比+0.56pct,销售/管理/研发/财务费用率分别为1.2%、5.74%、3.23%、0.36%,同比分别变动+0.24、-0.07、+0.49、-0.12pct。

      分业务来看:1)空分设备营收19.4 亿元,同比-0.75%,毛利率31.65%,同比+5.14pct。2)气体销售营收40.2 亿元,同比+7.8%,毛利率21.1%,同比-9.08pct。3)石化产品营收3.4 亿元,同比+8.94%。4)工程总包营收0.5 亿元,同比-47.37%。

      气体价格波动影响毛利率表现,业绩有所下滑,放眼下半年钢铁石化下游景气度逐渐回升,气体价格显著回暖。23H1,国内经济复苏节奏缓慢,大宗气体价格持续下滑,氙气、氪气价格也由2022 年的高位逐渐回落,6 月氙气价格7.05 万元/m3,同比-86.26%,氪气价格900元/m3,同比-98.26%,气体价格全面下滑对公司业绩产生影响。放眼下半年,国内钢铁石化已出现显著回暖迹象。钢铁领域,7 月,国内高炉开工率 83.6%,同比+7.42pct,环比+0.44pct,电炉开工率 62.2%,同比+12.18pct,环比+1.92pct;石化领域,7 月原油加工量0.63 亿吨,同比+18.65%,乙烯产量240.80 万吨,同比+7.33%。下游需求回暖有望带动工业气体量价齐升,7 月氧气、氮气、氩气价格分别为563、570、1200 元/吨,同比+17.79%、-4.59%、21.97%。

      设备订单增速亮眼,海外市场贡献额外增长动力。23H1,公司空分设备和石化装备新签订单成绩可喜,新订合同额达43.21 亿元,同比增长41.16%。空分设备方面,杭氧取得北方华锦3 套8.2 万等多套空分设备订单,新签气体项目总制氧量超37 万m3/h,落地川渝首个气体项目。石化设备方面,大型百万吨级乙烯冷箱领跑市场,与万华化学、吉林石化等签订乙烯冷箱订单。境外地区实现营收4.4 亿元,同比+161.1%,海外设备市场贡献增长动力。

      投资逻辑:上游设备龙头+中游气体龙头,全产业链优势明显,国产替代+产品结构升级+行业格局优化,长期成长逻辑坚实。

      1)上游设备龙头+中游气体龙头,全产业链优势明显,23H1 新签订单已接近22 年全年水平。

      杭氧作为国内空分设备的龙头,市占率超过50%,依托空分装置优势,从上游设备制造向中游气体供应切入,在增量市场的市占率接近50%,全产业链优势明显。我国工业气体市场规模接近2000 亿元,海外企业仍占有较大的存量市场份额;目前国内厂商在新增订单上占据明显优势,外资逐渐退出中国市场,国产替代空间较大。23H1,杭氧新签订单37 万方,已接近22 年全年水平。

      2)盈德杭氧两大巨头有望3 年内迎来整合,工业气体格局优化逻辑持续验证。从全球工业气体发展史来看,林德、法液空等巨头在收购兼并中不断扩大规模,市场由无序竞争逐渐向寡头垄断发展,竞争格局得到改善。盈德与杭氧作为国内工业气体的两大巨头企业,在设备制造与气体供应领域的优势互补,协同效应明显。在杭氧间接控股股东杭州资本的推动下,二者预计将在3 年内完成整合,两大气体龙头的整合有望进一步扩大规模优势。

      盈利预测:由于大宗气体及特种气体价格存在波动,我们对盈利预测进行调整,预计2023至2025 年归母净利润12.7、16.4、20.4 亿元(前值:14.86、18.39、22.24 亿元),同比+4.6%、+29.6%、+24.4%,对应PE 为23、18、14 倍。

      风险提示:气体价格波动、产能建设不达预期、并购协同效应不及预期