重庆啤酒(600132):Q2利润超市场预期 成本优化明显

类别:公司 机构:信达证券股份有限公司 研究员:马铮 日期:2023-08-24

  事件:公司发布2023 年中期报告,上半年实现营业收入85.05 亿元,同比+7.17%,归母净利润8.65 亿元,同比+18.89%。

      Q2 千升酒收入增长超预期,主流酒和高档酒表现较好。2023Q2 公司实现收入44.99 亿元,同比+9.7%,其中销量实现90.32 万千升,同比+5.7%,基本符合市场预期。从产品结构来看,千升酒收入实现4981元,同比+3.7%,超出市场预期,主要系主流酒和高档酒收入皆实现了较好的增速,而经济档收入有所下滑。具体来看,2023Q2 公司高档酒实现收入16.03 亿元,同比+6.4%,占比36%;主流酒实现收入22.42亿元,同比+15.7%,占比51%;经济酒实现收入5.63 亿元,同比-0.3%,占比13%。

      供应链持续优化,成本改善超出市场预期。成本端,2023Q2 公司吨酒成本同比-0.1%、转跌,对利润贡献明显,超出市场预期,我们认为主要原因在于1)供应网络优化项目进展较好,公司实现单位运费的持续降低;2)部分区域市场受去年疫情影响产能利用率较低,而今年旅游恢复、销量增长后产能利用率改善明显。在成本改善+吨酒收入提升下,Q2 公司毛利率同比+1.85pct 至51.5%。市场关注经营成本(酿酒材料和包材)对公司下半年成本端的影响,我们认为经营成本短期或仍有压力,主要在于大麦基本在2022 年年底锁价、2022 年12 月进口大麦单价同比+30%以上,而包材价格在Q2 走势分化,玻璃价格指数5 月后开始低双位数增长,铝材价格高位震荡,瓦楞纸价格持续下跌。

      研发费用短暂收缩,销售费用率稳定。从费用端来看,2023Q2 公司销售费用率同比+0.58pct 至15.9%,基本稳定;管理费用率同比-0.03pct至3.2%,管理效能继续提升。2023Q2 研发费用为947 万元,同比-73.4%,继Q1 仍有收缩,我们认为主要原因在于今年继续推进佛山50 万吨新工厂建设、因此投资计划有所侧重,研发费用短暂收缩。在西部大开发的所得税优惠下,2023Q2 所得税率同比-1.92pct 至19.5%。综上,2023Q2公司实现归母净利润4.78 亿元,同比+23.9%,超出市场预期;净利率21.5%,同比+2.2pct。

      成本优化+吨价提升,利润弹性可期。展望后期节奏,我们认为乐堡、重庆、大理等主流酒有望继续保持较好的增长,对公司整体吨酒收入的提升继续贡献。考虑到2022Q3 公司部分区域市场陆续受疫情影响、产能释放有限,因此我们认为产能利用率对吨酒成本的改善也有望延续到下半年。从产业趋势来看,我们认为公司的核心竞争力在于6+6 品牌矩阵,对啤酒生意的理解更强调产品创新,我们长期看好重庆啤酒对旗下品牌调性的提炼,品牌资产的沉淀是不可复制的。我们预计2023-2025年归母净利润CAGR 为18%,营收CAGR 为10%,2023-2025 年EPS分别3.11 元、3.68 元、4.37 元,对应2023 年8 月23 日收盘价(89.2元/股)市盈率29、24、20 倍,维持“买入”评级。

      风险因素:原材料价格波动、高档和主流酒增长不及预期、销量增长不及预期