瀚蓝环境(600323)：固废运营稳健增长 燃气盈利显著修复

　　事件：2023H1，公司实现营收59.27 亿元，同减3.38%，归母净利润6.90亿元，同增26.30%，加权平均ROE 同增0.79pct 至6.16%。

    　　固废运营稳增工程下滑，燃气进销差改善，盈利回升。2023H1 公司营收下降而利润增长，主要系固废工程收入规模下降，天然气进销差改善盈利修复。2023H1 公司销售毛利率为25.93%，同增4.49pct，销售净利率11.97%，同增2.78pct。分业务来看，1）固废：营收31.03 亿元，同减6.96%；净利润5.15 亿元，同增2.30%。其中，工程与装备收入6.29亿元，同减48.15%，净利润0.54 亿元，同减60.21%。2）能源：营收19.35 亿元，同减0.79%；净利润0.60 亿元，同增约1.48 亿元。公司积极争取顺价&推进气源多元化&拓展燃气工程非燃业务，预计2023 年将保持盈利；餐厨垃圾制氢项目已建成并试生产。3）供水：营收4.41 亿元，同降1.70%，受经济下行影响，售水量及工程收入下降。4）排水：

    　　实现营收3.05 亿元，同增7.17%。

    　　固废经营提效，纵横一体化拓展成效显著。1）生活垃圾焚烧：2023H1实现营收15.64 亿元（不含工程与装备），同增12.20%，实现净利润4.36亿元，同增9.58%，毛利率为49.45%，运营业务稳定增长并维持较高的盈利水平，体现公司较强的运营管理能力。2023H1 生活垃圾焚烧发电产能利用率超过118%，同比上升约8pct，吨发和吨上网电量分别为369度/吨（同比-3.5%）和316 度/吨（同比-2.2%），实现对外供热48.92 万吨（同比+20.9%），目前已实现9 个垃圾焚烧发电项目对外供热业务协议的签订。截至2023H1 公司垃圾焚烧发电在手规模35,750 吨/日（不含参股），其中已投产29,800 吨/日（2023H1 投产1,750 吨/日），在建1,450 吨/日，筹建750 吨/日，未建3,750 吨/日。2）餐厨厨余：2023H1实现营收1.27 亿元，同增30.14%。3）环卫：2023H1 实现营收7.70 亿元，同增33.94%，城市服务“大市政”项目规模进一步提升。

    　　经营性现金流稳健，资本开支下降。2023H1，1）经营性现金流净额2.69亿元，同增1609%，剔除解释第14 号影响为4.04 亿元，同降8.91%，主要是2022H1 收到原桂城水厂迁移补贴0.54 亿元。2023H1 公司资本性支出约12 亿元，随在建项目完工及新开工减少，预计2023 年全年资本开支20 多亿元，较往年有较大下降。

    　　盈利预测与投资评级：我们认为公司凭借其优秀的横向扩张&整合能力，有望持续拓展提升盈利规模。能源业务进销价改善，我们维持2023-2025 年归母净利润预测13.25/15.54/17.36 亿元，对应2023-2025 年PE为12/10/9 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策推广项目进展不及预期，行业竞争加剧，政策风险。