中金看海外·公司：光学系列深度#4：卡尔蔡司-工业级精密光学标杆企业 百年积累沉淀深厚制造壁垒

　　观点聚焦

    　　借鉴意义

    　　自上世纪中期激光技术诞生以来，精密光学逐渐成为支撑21 世纪高科技发展的核心技术之一。伴随着光学器件和光电应用逐步进入快速发展阶段，精密光学产品的应用范围日渐广泛：包括生命科学、半导体、AR/VR检测、激光雷达、工业测量、航空航天等多个领域，工业级精密光学行业空间不断得到释放。本文通过复盘卡尔蔡司集团（Carl Zeiss AG）的发展历程、明星产品（包括半导体光学、显微镜、工业镜头）业务布局及竞争壁垒，为投资人投资及观察工业级精密光学产业提供启发。

    　　发现

    　　半导体光学：百年积累沉淀深厚制造壁垒。光刻技术是芯片制造中至关重要的一环，在光刻过程中，光线穿过掩模板（即芯片图案的模板），经过一系列光学透镜和反射镜的折反射，最终将图案投射到光敏材料上。蔡司通过与光刻机巨头ASML深度绑定，经百年积累完成了从精密手工走向自动化的里程碑式的转变，逐步成为ASML的主要光刻镜片/镜头供应商；同时公司深度布局磁流变、离子束抛光等超精密光学加工，在EUV光刻光学技术积累超2000 多项专利，完成了反射镜表面粗糙0.1nm以下的超精密加工能力建设，并同步布局光罩解决方案、过程控制解决方案等领域产品打通上下游产业链一体化，构建起了世界级精密光学制造壁垒。

    　　显微镜：打造差异化技术优势，产学研合作不断加深。蔡司显微镜产品差异化的重要抓手在于其对光信号的扫描与处理相对更为高效，同时公司积极开展产学研合作，丰富自身产品应用案例，形成了产业界与学术界的良好循环，助力蔡司在显微镜领域不断探索新的应用领域和场景。

    　　卡尔蔡司集团的启示：通过回顾公司近170 多年的发展历史，我们认为：

    　　1）光学行业物理原理相对固定，然加工精度快速演进，对于赛道的专注是企业持续成长的根本之一；2）加深与优质下游客户的绑定程度，尤其在高度定制化的工业级精密光学领域，客户快速迭代的需求有望反哺企业研发实力提升；3）工业级精密光学正成为多学科先进制造技术的融合发展，产学研合作的不断深入有望提升企业自身的创新能力。

    　　财务与估值

    　　卡尔蔡司集团FY2021/22（对应自然年2021/9/30 至2022/9/30）营收同比增长16.3%达87.54 亿欧元，净利润同比增长10.3%达11.55 亿欧元。

    　　FY21/22，公司半导体制造技术/工业质量与研究/医疗技术/光学消费品收入占比分别为32%/24%/26%/18%；FY14/15 至FY21/22，四大业务复合增长率分别对应为15.1%/5.4%/8.1%/5.7%。

    　　风险

    　　工业类终端需求不及预期，光学技术方案落地进度低于预期。