兔宝宝(002043):板材龙头品牌 渠道升级铸造壁垒

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:方晏荷/张艺露/黄颖 日期:2023-07-19

  板材龙头优势凸显,给予“买入”评级

      兔宝宝深耕板材行业30 年,主营装饰材料和定制家居业务。我们认为公司核心看点在于,地产需求总量缓慢下行过程中,有望通过品牌影响力提升、零售及稀缺的家具厂/家装公司渠道升级、发展定制家居,铸造强劲的竞争力,或在分散但稳定增长的板材行业中加速提升市占率和盈利能力。此外裕丰汉唐大B 端精装业务或随地产复苏转暖,减值影响或显著减弱。我们预计公司23-25 年归母净利为6.5/7.8/9.3 亿元,可比公司23 年Wind 一致预期均值13xPE,考虑公司兼备品牌、稀缺渠道优势,给予23 年18xPE,目标价13.80 元,上调至“买入”评级。

      人造板行业稳定增长但较分散,对标海外集中度提升空间大

      人造板分为胶合板/刨花板/纤维板,据《中国人造板产业报告2022》,从销量看,21 年中国人造板销量3.2 亿立方米,2013-21 年CAGR 为4.4%,其中胶合板/纤维板/刨花板销量为2.0/0.6/0.4 亿立方米,2013-21 年CAGR 为5%/0.6%/6%。行业较分散,兔宝宝21 年在装饰板材领域市占率仅3.8%。

      在环保要求提升/地产需求不振等影响下,人造板企业加速退出,21 年全国人造板生产企业13200 余家、同比-17.5%。对标海外市占率提升空间较大,2015 年欧洲人造板市场龙头企业柯诺木业集团市占率已达25%。

      短期地产需求期待政策支撑,中长期看企业渠道/品牌/产品竞争力

      从我们对兔宝宝收入和地产各环节拟合的情况来看,板材行业景气度或与地产销售相关性较强,今年销售弱复苏背景下市场或对需求端政策期待较多,若有,或提振居民刚性购房需求及存量再装修需求。此外,板材消费品属性逐步提升,消费者需求提升和环保意识加强,带来板材品质和定制家居的发展,更高等级的木材原料及无醛低醛胶黏剂等高品质产品受青睐,且审美上对装饰贴面材料的设计要求也不断提高,客单值和流量价值或逐步提升。因此拥有较强的渠道/品牌/产品优势的板材企业或具备更强的竞争力。

      公司看点:品牌与渠道优势稀缺,定制家居加速赋能

      具备品牌/渠道/产品优势的公司有望保持高增长:1)公司是2022 年中国十大板材上榜品牌,且渠道授权费居行业首位,影响力突出;2) C 端加速门店布局和下沉,B 端绑定稀缺家具厂和家装公司小B 渠道、大B 通过裕丰汉唐切入精装修市场,22 年板材渠道中零售/家具厂/家具公司/工程渠道收入占比约为56%/27%/12%/5%,其中家具厂/家装同比+3/2pct;3)易装及定制家居提高板材附加值,赋能板材价值,同时能够通过板材影响力推动客户引流,将其在华东地区强势品牌影响力逐步扩大到全国。

      风险提示:房地产恢复不及预期,原材料价格大幅度波动,商誉减值风险。