中国神华(601088):成本部分拖累业绩 低估值高分红优势尤存

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:李淼/王涛/吴杰 日期:2023-07-19

  公司发布23H1 业绩预告,A 股归母净利同比-21.4%~-16.5%。公司发布业绩预告:A 股23H1 归母净利323~343 亿元,同比-21.4%~-16.5%,中枢为333 亿元,同比-19.1%。我们认为公司业绩同比下滑主因煤价下降、自产煤成本上涨、上年同期退税导致所得税费用低所致。

      A 股Q2 单季归母净利147 亿元,环比/同比-21%/-34%,或主因自产煤成本上升和所得税补提所致。按照业绩中枢公司折算A 股Q2 单季归母净利147亿元,环比/同比-21%/-34%,我们认为主因在于:1)自产煤单位成本增加。

      第一,神华对23 年成本指引较22 年增长10%,其中Q1 成本较22 年平均-4%,Q2 成本同比增幅或达指引水平;第二,专项储备计提。H 股Q2 归母净利中枢162 亿元,较A 股多15 亿元,主要差异即为专项储备计入方式不同。综合比较公司与陕西煤业、中煤能源15 年以来的专项储备计提情况,发现神华计提幅度相对较低,因此上半年有较大计提空间,带动吨煤成本显著上升,我们认为下半年随着专项储备使用,成本或有下行可能。2)会计准则变化导致所得税补提。根据公司4 月29 日《关于会计政策变更的公告》,对单项交易产生的资产和负债相关的递延所得税的会计处理发生变化,或平抑公司季度间所得税波动,公司Q1 所得税率15%,按照22 年下半年西部大开发优惠税率完全实现后的平均税率为19%,Q2或需要对Q1所得税进行补提,造成单季所得税偏高,估算影响净利润约10 亿左右。

      23H1 公司主要业务量均稳健增长。23H1 公司煤炭产/销量1.61/2.18 亿吨,同比+2%/+3.7%;发电量100.2 十亿千瓦时,同比+18.2%;自有铁路周转量150.4 十亿吨公里,同比+3.6%。其中Q2 单季,煤炭产量0.81 亿吨,环比/同比+0.6%/4.9%;发电量48.5 十亿千瓦时,同比/环比+27.5%/-6.2%。自有铁路周转量75.9 十亿吨公里,同比/环比+4.7%/+1.9%。

      盈利预测:预计公司23~25 年归母净利润为631/622/621 亿元,对应EPS为3.17/3.13/3.13 元,23 年对应A 股PE 为9x,保守按60%分红比例估算,对应股息率为6.6%。参考可比煤炭及电力公司,并且公司持续高分红及高ESG 水准应给予一定估值溢价,给予公司23 年10~12x PE,合理价值区间31.74~38.08 元,维持“优于大市”评级。

      风险提示。动力煤价格大幅下跌,电价大幅下调,环保安检力度不易把握。