三棵树(603737):渠道优势展现 利润率恢复 Q2业绩亮眼

类别:公司 机构:华西证券股份有限公司 研究员:戚舒扬/金兵 日期:2023-07-13

  事件概述:公司发布中期业绩预告,预计2023H1 实现归母净利润3.0-3.3 亿元,同比+212.93%-244.22%,实现扣非归母净利润2.1-2.4 亿元,同比+270.32%-310.36%。其中,归母净利润若以中值3.15 亿元计算,则Q2 预计实现归母净利润2.89 亿元,同比增长114.39%。我们认为表现超市场预期,渠道拓展、产品结构优化、原材料同比下降等是业绩增长的主要因素。

      渠道优势凸显,营收快速增长。2023H1 营业收入实现20%增长,我们预计公司小B 端及C 端渠道拓展态势良好。根据公司年报,零售端,公司不断推出家居卖场体验店和艺术涂料体验店,加速高端零售转型,同时在巩固三、四线市场的基础上,向一、二线城市渗透。工程端,公司聚焦央国企、城建城投、工业厂房等新赛道,积极开发旧改、学校、医院等小B 端场景,在县级渠道等下沉市场不断挖掘潜在需求。此外,公司乡村振兴业务蓬勃发展,有望在竞争较小的下沉市场上取得新的业绩增量。结合2023H1 较高的归母净利润水平,我们判断,随着小B 端渠道基本成型,销售人员扩张速度将趋于缓和,渠道潜能有望兑现,预计人均创收将逐渐爬坡,摊薄费用率,利润增长重回正轨。

      协同效应显著,防水及腻子粉收入高增。据公司2023 年1-3 月主要经营数据公告推算,扣减防水涂料收入后,公司2023Q1 工程及家装墙面漆分别实现销售收入5.88/5.10 亿元,同增10.79%/17.59%,墙面漆收入占总收入比例为57.39%,是公司主要收入来源。报告期内,公司充分利用涂料主业的客户和品牌优势,大力推进腻子粉及防水业务发展,2023Q1 基辅材和防水产品实现收入2.58/3.47 亿元,同增42.30%/31.48%,增速高于墙面漆主业,协同效应显著。

      原材料价格下降和产品结构优化共同提升毛利率水平。据Wind 数据,钛白粉及乳液主要原料丙烯酸丁酯、苯乙烯2023H1 价格均较去年同期有所回落,其中,2023Q2 丙烯酸丁酯、苯乙烯、钛白粉现货价格分别在8,600/7,900/15,800 元/吨附近波动,同比降幅约25%。由于现货价格低于二季度平均价格,我们预计公司三季度的原材料成本将进一步下降。此外,根据公司年报,在墙面漆领域,公司着力推出新产品,优化老产品,实现了产品结构的优化,降本增效,双因素共同推动毛利率水平提高。

      投资建议

      考虑到经济复苏的节奏和速度,我们下调公司2023-2024 年营业收入预测至143.57/175.45 亿元(原:166.94/204.48 亿元),归母净利润调整为8.50/12.86 亿元(原:8.68/12.70 亿元),因股本转增,EPS 相应下调至1.61/2.44 元(原:2.31/3.37 元)。新增2025 年营业收入及归母净利润预测值206.31/17.38 亿元, EPS 3.30 元, 对应7 月12 日66.15 元收盘价41.02/27.10/20.06xPE。考虑到此前股价回调较充分,公司价值存在低估,维持“买入”评级。

      风险提示

      需求不及预期,成本高于预期,渠道拓展弱于预期,系统性风险。