利柏特(605167):工业模块制造领先企业 有望受益下游化工、海油资本开支高增

类别:公司 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:耿鹏智 日期:2023-06-15

  装配式“工业模块”制造商,业绩稳增。公司股权集中,控股股东为上海利柏特投资有限公司。2021 年,公司在上海证券交易所主板上市,为国内少数具备大型工业模块设计和制造能力的企业,主营业务包括工程服务和工业模块设计制造。

      业务结构看:2022 年,公司工程服务/工业模块设计与制造/其他业务营收占比分别77.0%/22.5%/0.5%。其中,工程模块设计与制造业务发展迅速。 2018-2021年,该业务收入由3.18 亿元持续增至5.31 亿元,CAGR+18.6%。2022 年受统计口径影响,该业务营收下降至3.88 亿元。

      业绩稳增,23Q1 表现亮眼。2018-2022 年,公司营收由14.33 亿元增至17.21亿元,CAGR+4.7%,归母净利润由0.84 亿元增至1.37 亿元,CAGR +13.0%。

      23Q1, 公司实现营收/归母净利分别5.77/0.34 亿元, 同比大增125.1%/168.8%。

      “快省好”多优势驱动,模块化工厂需求释放。

      产业链:应用于各行业领域,服务全球。工业模块设计与制造属于专用设备制造业,上游为设备、零部件、建材供应商,下游以化工企业和油气资源开发企业为主。

      行业驱动:减工期、省资源、降成本,多维优势彰显。模块化建设缩短工期,实现快建快生产,助力客户快速抢占市场空间;减少人工、设备等资源使用,降低成本;模块化方式制造的大型装置具有方便拆卸的特点,在生产线升级改造、检维修、回收利用等方面具有优势。

      缩短工期:工程实例看,巴斯夫上海漕泾抗氧化剂装置项目二期工程采用模块化建设方式,耗时10 个月建成,较传统建设方式节省50%工期。

      节约资源:工程实例看,8 台15 万吨乙烯裂解炉工程项目中,模块化建设使用的人力资源减少74%,脚手架杆减少93%,吊车资源减少87%。

      节约成本:根据海外期刊,采用模块化建设,工业建筑工程能够降本约6%。工程实例看,降本空间可能更大;委内瑞拉MPE3 项目二期扩建采用模块化建设,较传统工程建设方式降本31%。

      行业格局:同业公司专注垂直领域,差异化发展。相关同业公司主要为博迈科和卓然股份。利柏特优势在于涉及产业链全面,行业领域广,客户优质合作稳定,抗风险能力较强;博迈科优势在于油气资源领域经验丰富,口碑在外;卓然股份优势在于乙烯裂解炉细分领域。三者在发展方式、主要客户群体均有区别,形成错位竞争。

      行业空间:海上油气开发高景气叠加产业转移,工业模块市场空间广阔

      油气资源领域:据IEA 预计,2017-2030 年期间,全球海洋油气年平均投资金额为1960 亿美元,较2016 年增加46.3%。公司发力FPSO 业务,有望持续受益。市场空间:根据相关假设,我们测算得出2023-2025 年全球FPSO 上部模块市场空间约920 亿元。

      化工领域:全球看,2021 年全球化工行业资本开支超2000 亿欧元,2011-2021 年CAGR 达5.2%。海外看,受地缘政治冲突影响,欧洲能源化工原料价格维持高位,公司有望受益化工巨头产业转移。国内看,“十四五”规划提出,到2025 年,化工行业模块化施工占比达到10%;政策指引下国内企业持续投入模块化建设可期。市场空间:根据相关假设,我们测算得出中性情形下,2023-2025 年全球化工行业模块设计与制造市场空间约308 亿元。

      竞争优势:EPFC 一体化服务优势显著,模块业务壁垒高筑。2022 年,公司工程总承包业务实现营收5.9 亿元,同比高增96.7%,占总收入34.5%。公司工业模块业务具有项目管理、业绩品牌、技术研发、资质认证等多种壁垒。客户集中度高,优质客户粘性强。2018-2020 年,公司前5 大客户销售额占总营收比例均接近50%。公司主要以邀标形式获取客户,盈利能力强,回款优秀。2022 年,公司综合毛利率升至19.8%;2017-2022 年,公司应收账款周转天数、存货周转天数总体均呈波动下降趋势。公司与巴斯夫、林德气体、霍尼韦尔等国际知名企业开展长期稳定合作,终止合作可能性低。

      公司驱动:持续回购拟开展股权激励,彰显发展信心。订单方面:持续新签重大模块合同,在手订单充足。2022 年-23Q1 新签重大合同额高达41 至48 亿元,其中2 个模块制造合同,合同额约合8.5 亿元;2 个总承包合同,合同额约28-33 亿元。长期合作伙伴巴斯夫持续推进工厂建设模块化,其湛江基地预计于2030 年建成,总投入达100 亿欧元;公司与巴斯夫合作密切,积极参与该项目建设,有望持续受益。股份回购方面:公司于2022 年10 月27 日开启不超过500 万股,总股本1.11%的股份回购计划,截至2023 年5 月底,已回购完成342 万股,占总股本比例0.76%,回购股份拟用于员工持股计划或股权激励。

      投资建议: 预计公司2023-2025 年实现营业收入26.16/35.24/46.00 亿元,yoy+51.9%/34.7%/30.5%; 实现归母净利润1.85/2.52/3.37 亿元,yoy+34.6%/36.5%/33.8%;对应EPS 分别0.41/0.56/0.75 元。公司价值较可比公司有所低估,首次覆盖,给予“买入”评级。

      风险事件提示:工业模块渗透速度不及预期、未来工程总承包订单获取不及预期、市场规模测算偏差风险、研报使用信息数据更新不及时风险。