佩蒂股份(300673)：出口业务复苏可期 自有品牌乘风而起

　　投资要点：

    　　宠物咬胶龙头，自有品牌蓄势待发。佩蒂股份成立于2002年，为中国宠物咬胶龙头企业。

    　　主要产品有畜皮咬胶、植物咬胶、宠物营养肉质零食、宠物主粮等宠物食品。公司以海外ODM业务为主，同时积极开拓国内市场发展自有品牌业务，拥有“爵宴”、“好适嘉”、“齿能”等多个自主品牌。2022年公司实现归母净利润1.27亿元，同比增长111.81%；2023年一季度，公司实现归母净利润-0.38亿元，同比下降233.36%，主要由于海外库存调整。

    　　宠物食品行业发展迎来新机遇。（1）美国宠物食品市场：根据欧睿，2010-2022年，美国宠物食品市场规模CAGR达5.54%。零食以及湿粮增速较快，高端宠物粮占比不断提升。

    　　高端猫粮占比从2017年48%提升至2022年55%，高端狗粮从2017年51%提升至2022年58%。美国宠物食品市场稳步增长，消费升级趋势显著。（2）中国宠物食品市场：根据中国宠物行业白皮书，2018年-2022年，中国宠物食品市场规模CAGR达11.4%。我国宠物食品竞争格局分散，2021年CR5仅为17.4%。国内宠物食品公司异军突起，凭借精准的线上营销模式以及产品高性价比优势不断抢占市场，国内企业市占率有望逐步提升。

    　　代工业务稳健发展，海外产能带来新增量。公司ODM营收稳步增长，与海外龙头供应商紧密合作，品谱为公司第一大客户。公司通过自建、收购布局海外产能。海外工厂中，越南工厂运营成熟，2022年越南三家工厂合计实现净利润1.47亿元。柬埔寨爵味进入产能爬坡阶段，包括0.92万吨宠物休闲食品新建项目和0.2万吨扩建项目，合计产能1.12万吨。在新西兰，年产4万吨的高品质干粮产线已经建成；年产3万吨湿粮产能在建中，预计2023年年底建成。预计随着新西兰主粮和柬埔寨零食产能的陆续投产，公司有望获得业务增量。

    　　自有品牌差异化竞争，线上线下全线布局。公司在国内市场实施多品牌策略，发力大单品，积极推动自有品牌的市场拓展。同时，公司积极研发并不断推出新产品，并基于在宠物零食领域的经验，向宠物主粮等产品拓展。今年以来，爵宴和好适嘉继续保持较快增速。公司在国内市场采用线上线下全渠道布局，重点向线上倾斜，聚焦自有品牌，打造符合中国市场特点的畅销爆品。同时，公司积极探索创新服务，打造宠物多元化平台。预计随着公司加大国内市场的开拓力度，自有品牌收入快速提升，公司品牌影响力持续扩大。

    　　盈利预测：我们预计，随着出口业务的逐步改善和自有品牌的不断发力，以及产能利用率的提升，公司业绩有望持续改善。预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.11亿元、1.54亿元和1.93亿元，EPS分别为0.44元、0.61元和0.76元。首次覆盖，给予买入评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险，汇率波动风险，海外经营风险，劳动力成本增加风险