三美股份(603379)：制冷剂涨价高度受益 含氟新材料剑指成长

　　氟化工龙头，氟化氢原料完全自给、制冷剂品种齐全，为延伸含氟新材料“奠基”。公司拥有无水氟化氢13.1 万吨产能，满足生产所需后对外销售。二代制冷剂配额中，公司2023 年R22/R142b/R141b 配额分别为0.9/0.17/1.45万吨，占全国总配额5.25%/18%/69%。三代制冷剂方面，公司R32，R125，R134a 产能分别为4/5.2/6.5 万吨，市占率分为9.86%/13.33%/19.04%。按照2020-2022 年销量计算，预期公司三代制冷剂配额合计11.75 万吨，市占率19.79%。

    　　三代制冷剂供需格局改善，氟化工现实预期双强，行业景气持续上行。三代制冷剂基线年间弱需求，叠加23 年二代配额提前削减且中短期内四代无法有效补充，按照销量测算22-25 年二代+三代制冷剂供需差值分别为14.27/3.74/ -3.35/ -6.43 万吨。23 年是配额空白期，行业以盈利为导向降低开工率，上游原料端供需转向宽松，制冷剂产品价差持续修复，公司高度受益制冷剂涨价行情。

    　　多元布局含氟新材料，2023 年将成为发展新起点。公司以自身产业链为基础，1）新能源：福建东莹6000 吨/年六氟磷酸锂及100 吨/年高纯五氟化磷项目、盛美锂电（49%股权）一期500 吨/年双氟磺酰亚胺锂项目，预期23 年中投产；2）半导体：合资（50%股权）建设2 万吨蚀刻级氢氟酸，预期23年内投产；2）氟聚合物：浙江三美5000 吨/年聚全氟乙丙烯和5000 吨聚偏氟乙烯项目，预期24 年投产。

    　　投资建议：受益制冷剂涨价及新建产能释放。预期公司2023-2025 年归母净利润分别为6.42/ 11.07/ 12.54 亿元，对应估值24.1/ 14.0/ 12.3x。考虑到三代制冷剂处于行业景气底部向上区域，我们给予公司2023 年30x PE，对应股价31.54 元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：制冷剂需求不及预期，行业政策变化，产能释放不及预期。