五粮液(000858)：增长工具充分 重申底部配置价值

　　五粮液召开2022 年度股东大会，高管团队针对市场关心的量价策略、渠道改革等热点问题与投资者进行真诚交流。公司今年继续推进营销渠道改革，提升资源配置效率，同时加强对普五以外产品的培育，持续优化结构，提高公司增长质量。公司年初以来动销旺盛，历史包袱加速出清，当前对应23 年21xPE，板块内估值偏低。

    　　坚定看好需求复苏背景下，普五批价和公司业绩的超预期可能，重申底部配置价值。

    　　事件：五粮液召开2022 年度股东大会，会上曾总围绕企业发展新成效、面临新机遇、资本市场新关切等方面进行脱稿演讲，高管团队也针对市场关心的量价策略、渠道改革等热点问题与投资者进行真诚交流。

    　　产品结构向好，增长质量更优。公司去年以来不断强化普五以外产品的培育，一方面从销量上分担普五的增长压力，另一方面依靠老酒、文创类等吨价更高的差异化产品提高公司整体的增长质量。1）公司继续坚持经典五粮液核心战略产品地位，针对性推出限量定制版经典系列产品；2）年内计划推出紫气东来，加强五粮液在低度白酒市场的竞争优势；3）重点发力老酒、文创类普五以上的非标产品；4）系列酒集中力量打造五粮春、五粮醇、特头曲和尖庄四大单品；在继续巩固提升八代五粮液千元价位带核心大单品地位的基础上，持续优化产品结构，提高公司增长质量。

    　　营销改革继续推进，提升资源配置效率。2023 年公司基于总部抓总、大区主战，继续推进营销渠道优化，充分利用数字化营销中台提高对传统渠道的精准投放的秩序管理。坚持五粮液传统渠道不增量，新增计划量向高质量动销区域、新拓展渠道和个性化产品倾斜。渠道端，2023 年五粮液将大力推进直营建设，围绕五粮液终端形象店、专卖店、文化体验店和“五粮液酒家”升级市场形象。

    　　公司今年还将完成第五代门店建设推广，在空白市场新增300 家专卖店，强化消费者体验，在高空广告投放的基础上，更加注重场景、圈层营销的落地。

    　　动销旺盛，库存去化，量价积极。调研反馈，今年元春以来五粮液动销旺盛，五一期间26 个大区均实现双位数以上增长，很多大区实现20%以上增长，线下动销同比翻倍，历史包袱加速出清。近期公司已经开始对部分低质量动销的经销商进行动态减量。我们认为，随着库存去化，价格管控加强以及需求持续复苏，23H2 更加积极的量价反馈值得期待。

    　　投资建议：增长工具充分，重申底部配置价值。当前虽然市场对经济复苏节奏存在分歧，但五粮液作为千元价格带刚需品种动销体现了较强韧性。内部改革调整后，品牌培育成效凸显，增长工具更加充分，当前21xPE 被明显低估。年内视角看，公司一方面从供给发力，调结构替普五分担压力，另一方面从需求拉动，更加注重营销宣传的落地，普五批价和公司业绩都具备超预期基础。中长期维度，我们继续看好经典五粮液悉心培育后的发展空间。维持23-25 年EPS预测为8.12、9.35、10.77 元（+18%、+15%、+15%），维持目标价244 元，看40%以上股价空间，重申底部配置价值，维持强烈推荐投资评级。

    　　风险提示：需求下行、竞品批价大幅回落、渠道精细化改革不达预期等