浙商银行(601916):卸包袱 开新局
投资要点
浙商银行是“有城商行成长性”的潜力股份行,股价压制因素逐步解除,基本面即将反转。2023 年PB 为0.47x,目标估值0.70x,现价空间48%,重点推荐。
浙商银行前期股价承压主要是受三重压制:①管理层不稳定,市场担心经营持续性;②问题股东较多,市场担心卖压;③前期问题资产还未出清,市场担心业绩。市场认为需要压制因素彻底解除才有投资机会,但我们认为股价已经充分反映市场担忧,随着压制因素逐个解除,浙商银行估值有望实现逐步修复。
稳管理
(1)新管理层落定。党委书记陆建强先生于2022 年上任,2023 年4 月董事会已选举陆建强先生任浙商银行董事长;行长张荣森先生于2021 年上任。展望未来,董事长(拟任)陆建强先生的任职资格即将获批,行长张荣森先生在上市股份行中较为年轻(1968 年出生),我们认为新一届管理层有望在较长时间内保持稳定,推动“化风险”战略稳步执行,“深耕浙江”战略持续推进。
(2)高管年富力强。董事长(拟任)陆建强先生政界从业经验丰富,行长张荣森先生银行从业经验丰富。核心高管强强联合、资源互补,管理赋能潜力巨大。
卸包袱
(1)卸股东包袱。此前市场担忧浙商银行问题股东拖累经营,我们预计问题股东已基本处理完毕,新晋投资者太平人寿坚定看好公司成长机会。22Q4 末公司19.81 亿股被冻结,占总股本9.32%。23Q1 末三家涉事股东已处置一家,另一家处置所持股份三分之二。此外旅行者所持6.33%股份于5 月14 日被太平人寿竞得,预计太平将以权益法核算该投资,短期内不会形成较大卖盘压力,且此前双方已初步形成银保合作意向,我们认为太平的此次入股将进一步推动双方合作。
(2)卸表外包袱。预计表外理财回表整改大概率2023 年底完成,今年或为非信贷减值承压的最后一年。①22A 信用减值(资产减值/资产均值)较股份行平均高33bp,其中非信贷减值较股份行平均高30bp。②23E 信用减值或持平于1.12%。
预计非信贷减值较22A 提升5bp 至0.47%,测算未回表非标278 亿,需提减值128亿;预计信贷减值较22A 下降5bp 至0.65%,主要考虑对公不良生成趋稳,零售资产质量或从23Q2 起迎行业性改善,贷款信用成本有望下降10bp 至1.10%。
开新局
(1)配股补充资本打开资产扩张空间。①配股补充资本。据22A 业绩发布会,我们预计23Q2、23Q3 前完成A 股、H 股配股,考虑到A&H 股配股价一致,若按H 股最新收盘价的80%配售,有望募集132 亿、提振核充率0.8pc 至8.8%。参考近期低位配股的中信证券、东方证券、青岛银行,我们认为此次配股不会影响浙商银行的中期股价和节奏。②高成长性股份行。全国性股份制银行牌照,扎根浙江,全国展业。省内93 家支行,支行数仅高于平安、华夏与光大,22Q4 末贷款市占率2.6%,较宁波、杭州低0.2pc、0.9pc。省外150 家支行,可全国展业。
(2)信用减值减少开启财务上行周期。预计2024 年起非信贷减值大幅减少,信用减值有望逐步下降至0.77%,中期ROA/ROE 提升26bp/4.1pc 至0.83%/13.1%。
主要考虑:非信贷减值有望逐步下降至股份行平均,信贷减值与2023 年持平。
盈利预测与估值
预计浙商银行2023-2025 年归母净利润的增速为9.1%/15.5%/18.8%,对应BPS 为6.90/7.45/8.11 元。截至2023 年5 月12 日收盘,现价为3.26 元/股,对应2023 年PB 为0.47 倍;目标价 4.83 元/股,对应 2023 年 PB 为0.70 倍,现价空间为48%。
风险提示:配股进展不及预期,理财整改不及预期。