中国软件行业:成长并非没有风险

类别:行业 机构:建银国际证券有限公司 研究员:陈咏娴 日期:2023-05-16

  成长并非没有风险,择优而选。主要受新冠疫情相关干扰影响,我们的研究范围内的中国软件行业普遍报告了低于预期的22 年四季度/23 年第一季度业绩。展望未来,随着对宏观环境信心的增强,企业信息技术支出的逐渐恢复,我们预计中国软件公司的2023 年的增长将是前低后高的态势。虽然我们认为数字经济和信创的结构性故事仍然完好,但增长并非没有风险。随着越来越多的科技和互联网巨头进入软件市场寻找新的增长动力,我们看到竞争加剧的可能性。我们建议投资者在垂直板块上有所选择,坚持在自己的领域拥有强大的技术知识、成熟的商业模式和客户基础,以及健康的竞争格局的领先企业。我们的首选是中科创达和科大讯飞。

      2022 年四季度是低点。新冠疫情的再次爆发中断了项目实施,因而阻碍了客户对项目的验收。软件公司报告本季度收入增长大幅减速,甚至同比下降。在利润率方面,由于定价能力减弱以及与疫情防控措施相关的额外成本,毛利率面临中等压力。唯一的例外是传统的人工智能公司,它们的销售成本很大一部分来自于芯片/组件,受益于宽松的供需动态。

      2023 年一季度销售复苏;利润率表现复杂。由于严格的疫情控制已经过去,项目实施工作或出货正常化,大部分软件公司的销售势头有所改善。由于收入组合的增强和原材料成本的降低,毛利率保持良好,甚至在按年/按季度的基础上比上年同期有所改善。用友是一个例外,其毛利率受到更多定制业务和业务重组的影响。我们看到,研发支出的增加超过或抵消了S&M和G&A项目的成本优化努力,导致一季度净利润率表现好坏参半。

      软件需求回升;科技本地化趋势不变。根据工信部数据,3 月中国软件和信息技术服务业收入和利润加速增长。2023 年第一季度收入/利润增速为+14%/15%,相比于2023 年首2 个月为11%/12%。从客户类型来看,大、中型企业正在引领复苏,而小型企业可能需要较长时间才能恢复。政府部门仍然受到预算限制的拖累。在政府的信创号召下,国替代国外信息技术产品和服务的范围逐渐从政府部门扩大到能源、汽车、教育、医疗等各个行业。我们预计,随着数字化/云迁移和软件供应商本地化的信息技术支出增加,未来几个季度的收入增长将继续加速。我们预计覆盖范围内的软件公司的收入将在2023 财年实现24%的平均同比增长,较2022 年的5%大幅反弹。

      注意竞争的加剧:虽然国内软件厂商正享受从外国厂商获得市场份额的好处,但新的本土进入者的威胁也不容忽视。科技和互联网巨头试图向软件领域扩张,不仅是因为硬件和软件集成在互联世界中发挥着越来越重要的作用,推动智能和自动化应用,而且因为这些巨头正在寻找新的可持续增长动力。例如, 华为MetaERP 可能成为高端ERP 云市场的潜在新进入者;阿里巴巴/腾讯/百度等互联网巨头正在扩大其云服务中的人工智能应用产品。

      AGI 是游戏的改变者。AGI/AIGC/LLM 策略是在业绩发布中被问到最多的问题。软件公司正忙于加大对人工智能技术的研发力度,并争相推出试点产品,测试市场的接受程度。增加研发支出可能会在短期内影响利润率。从中期来看,AGI 可能会改变软件行业的游戏规则,因为这项技术的潜力体现在新功能和应用程序中,能够扩大用户群并提高效率,从而降低开发成本以及带来其他好处。我们认为,对 AGI 技术的强烈热度将导致新一轮激烈的AI 行业竞争。在下一阶段,我们预计重振融资渠道将推动该行业的技术发展。由于AGI 技术仍然很新并在迅速发展,因此现阶段很难确定该领域的赢家和输家。大多数公司还没有明确阐述他们的 AGI 战略,特别是其货币化路径。

      预期重置:2023 年第一季度业绩后,考虑到新冠疫情的干扰、较低的2022 年基数降低了销售目标、以及更高的研发投入,我们平均下調2023 年收入/盈利预测9%/14%。我们修订后的模型显示,2023 年收入将增长24%,利润将出现转机。我们将大华股份的评级从优于大市下调至中性,原因是股价强势上涨且短期净利润率前景不明朗。

      行业首选:我们看好中科创达,因其在汽车垂直领域的高敞口,强劲的需求,以及其技术能力可以支撑强劲的盈利状况。我们还看好科大讯飞在人工智能教育领域的领先地位,以及LLM 盈利潜力,并相信公司更清晰的LLM 应用路线图将加强重新评级的理由。

      风险: (1) 中美紧张局势升级进一步收紧投资和供应链限制; (2)随着科技巨头的加入,竞争加剧; (3) 长期亏损,需要筹措资金。