内蒙华电(600863)：经营守正出奇 股息价值释放

　　本报告导读：

    　　公司经营守正出奇，煤电一体优势强化，盈利具备向上空间，高分红实至名归，股息价值有望释放。

    　　投资要点：

    　　维持“增持” 评级。公司煤矿产能释放，煤电一体化优势强化，价值属性凸显，维持23~25 年EPS 分别为0.55/0.61/0.66 元，维持目标价5.20 元，维持“增持”评级。

    　　煤电联营优势强化，电价有望再添弹性。公司隶属华能集团，定位为整合北方联合电力旗下优质资产上市平台，以内蒙古区域煤电一体化业务为主体。市场认为公司盈利波动明显，分红价值难以兑现；我们认为，公司受益于产业链纵向布局和区域电力结构优势，经营周期向上，高股息价值凸显。

    　　与众不同的信息与逻辑：1）公司煤电一体化，当前煤炭年产能增至1200 万吨，支撑盈利稳健性强化，奠定持续高分红基础；2）在煤电一体化基础上，公司发电用煤仍存在净需求，受益于成本端煤价改善，公司盈利仍有修复空间；3）受益于地方高耗能产业高增、新能源装机调节和辅助服务需求提升以及现货交易扩大等因素，内蒙古区域电价相对行业整体具备更强向上空间。综上我们预计公司2023 年股息率有望提升至7%以上（维持当年实现可分配利润70%现金分红比例的股东回报政策基础上，对应当前估值和股价水平）。

    　　催化剂：1）市场无风险利率下行，公司高股息价值稀缺性凸显；2）内蒙古新能源装机高增，调节和辅助服务需求提升，进一步带动区域火电补偿和综合电价上涨；3）煤价下行带动公司盈利提升。

    　　风险提示：电价低于预期，煤矿产量不及预期，资产减值风险等。