紫金矿业(601899):在建项目投产释放成长动力 多元化资源布局巩固矿业龙头优势

类别:公司 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:谢鸿鹤/郭中伟/陈沁一 日期:2023-05-11

  事件:紫金矿业发布2022 年报和2023 年一季报。2022 年,公司实现营收2,703.29亿元,同增20.09%,实现归母净利润200.42 亿元,同增27.88%,实现扣非归母净利润195.31 亿元,同增33.04%;2023 年Q1,公司实现营收749.45 亿元,同增15.71%,环比增13.32%,实现归母净利润54.42 亿元,同比降11.14%,环比增61.24%。

      2022 年,新项目并购、现有项目技改、投产等,主营矿产品产销量增多,带动公司业绩高增。2023 年Q1,由于铜锌价格回落,叠加销售成本上升,业绩有所拖累。

      从量方面来看,卡莫阿、Timok 以及巨龙三大铜矿放量,山西紫金采选扩建、诺顿金田堆浸项目、武里蒂卡采选技改等完成投产,公司矿产品产量大幅增长。2022年,公司矿产铜产量87.73 万吨(yoy+48.72%),销量88.43 万吨(yoy+54.79%);矿产金产量56.36 吨(yoy+18.76%),销量61.33 吨(yoy+34.31%);矿产锌产量40.23 万吨(yoy+1.48%),销量40.16 万吨(yoy+0.58%)。2023 年Q1,公司矿产铜产量24.45 万吨(yoy+24.36%,qoq+5.44%),销量23.55 万吨(yoy+19.17%,qoq+1.98%);矿产金产量15.95 吨(yoy+21.77%,qoq+3.73%),销量16.50 吨(yoy+20.20%,qoq+1.00%);矿产锌产量10.50 万吨(yoy-2.94%,qoq+1.84%),销量10.67 万吨(yoy+0.96%,qoq+7.65%)。

      从价方面来看,2022 年随着美联储进入加息周期,美元指数走强下贵金属与基本金属价格整体承压,公司主营矿产品价格前高后低,全年实现销售均价分别:矿产金368.60 元/克(yoy+5.71%),矿产铜49,078 元/吨(yoy-8.41%),矿产锌15,624元/吨(yoy+10.53%)。2023 年Q1 分别:矿产金387.39 元/克(yoy+10.62%,qoq-4.40%),矿产铜52,448 元/吨(yoy-5.24%,qoq+19.94%),矿产锌13,316元/吨(yoy-22.96%,qoq-3.54%)。

      公司费用水平相对稳定。公司2022 年期间费用率为3.71%,同比增加0.16pcts,2023年Q1 期间费用率为4.12%,同比增加0.87pcts。1)销售费用方面,2022 年,由于合并企业增加,销售费用同比增50.36%至6.20 亿元,销售费用率由0.18%→0.23%,同比增0.05pcts;2023 年Q1,销售费用率为0.22%,同比降0.01pcts。2)2022 年,随着合并企业及在建转产增加,叠加工资和福利费同比增21.67%至33.86%,管理费用同比增18.02%至62.65 亿元,管理费用率由2.36%→2.32%,同比降0.04pcts;2023年Q1,管理费用率为2.38%,同比增0.15pcts。3)财务费用方面,由于公司2022年融资规模增加,利息支出同比增53.94%至37.00 亿元,财务费用共计12.32 亿元,同比增27.30%,财务费用率由0.66%→0.70%,同比增0.04pcts;2023 年Q1,财务费用率为1.08%,同比增0.56pcts。4)2022 年,研发费用率由0.34%→0.46%,同比增0.11pcts;2023 年Q1,研发费用率为0.44%,同比增0.17pcts。

      资源实力不断夯实。

      对内方面:公司进行持续的勘探增储工作,2022 年公司按权益投入勘探资金4.61亿元,按权益新增黄金资源量128.4 吨、铜246 万吨、铅锌77.12 万吨、钨3.18万吨、钼3.92 万吨、银1260 吨。

      对外方面:1)公司持续关注黄金、铜、钼等优质资源,报告期内公司先后收购蒙古哈马戈泰铜金矿约46%权益、新疆萨瓦亚尔顿金矿70%权益、海域金矿30%权益、苏里南Rosebel 金矿95%权益、安徽沙坪沟钼矿84%权益以及招金矿业20%股权。2)另外,公司加快锂等新能源矿产布局,报告期内,公司完成阿根廷3Q 锂盐湖的收购,并先后投资并购拉果错盐湖、道县湘源锂多金属矿。

      截至2022 年底,公司持有黄金权益资源量3117.39 吨(yoy+31%),铜权益资源量7371.86 吨(yoy+17%),锌权益资源量988.60 万吨(yoy+3%),钼权益资源量302.00 万吨(yoy+230%),锂权益资源量1215.21 万吨LCE(yoy+59%)。

      盈利预测及投资建议:公司长期从事金、铜、锌等有色金属的开发,随着重点建设的卡莫阿、巨龙、博尔铜矿以及Rosebel 金矿、诺顿金田等改扩建项目陆续建成投产,叠加Timok 下带矿、萨瓦亚尔顿金矿等开工建设,公司矿产铜、矿产金等产量或将持续增长。另外,公司持续推进新能源业务,未来成长逻辑逐步兑现。综合公司年报披露的2023 年产量指引和2025 年产量规划,我们预计2023-2025 年,公司矿产金产量73.4/81.9/90.6 吨,矿产铜产量97.4/108.3/117.9 万吨。价格方面,我们假设2023-2025年金价为440/450/460 元/克,铜价为6.8/6.8/6.8 万元/吨,预计2023-2025 年公司归母净利润分别246.23/285.15/355.16 亿元(之前预计23-24 年归母净利润为269.81/291.62 亿元),对应2023-2025 年PE 为13/11/10 倍,维持公司“买入”评级。

      风险提示:宏观经济超预期波动、项目建设进度不及预期风险、地缘政治风险、金属价格波动超预期风险、研报使用信息更新不及时风险、模型测算误差风险等。