滨江集团(002244)2022年报及2023年一季报点评：区域深耕战略的开花结果

　　成本壁全与品牌优势下，规模增长兑现利润释放2022年，在四季度交付量提升的背景下，滨江集团全年实现收入415亿（YoY+9.3%），归母利润37.4亿（YoY+23.6%），全年加权平均净资产收益率16.9%（YoY+1.4pct）.2023年一季度实现收入100.9亿（YoY+63.1%），归母利润5.6亿（YoY+145.9%）。

    　　持续深耕带来的销售增长，持续向收入利润增长兑现。得益于表内项目结算增长的同时，联合营项目结算规模增加，2022年实现投资收益22.2亿（YoY+516.7%）。同时，权益比提升增厚归母利润释放，2022年少数股东损益1.6亿（YoY-91.5%）。

    　　规模增长对冲毛利率下行，期间费用率维持低位盈利能力方面，2022年滨江集团结算毛利率17.5%（YoY-7.4pct），2023年一季度回升至20.7%（YoY+4.5pct）；归属母公司净利润率持续提升，2022年归母净利润率9.0%（YoY+1pct），2023年一季度小幅下降至5.6%（YoY+1.8pct）。

    　　虽然整体土地市场盈利下滑持续压制公司结算利润率水平，但联合营项目规模增长带来的投资收益增加以及表内项目权益比提升带来的少数股东损益摊薄降低，益加公司区域深耕带来的低答控成本，2022年期间费用率下降至5.9%，2023年一季度进一步下降至4.9%。

    　　持续深耕优质江浙区城，品牌优势推动销售复苏销售拿地维持高增长，2022年滨江集团实现销售金额1539亿，克而瑞销售排名自2021年提升9位至13名。全年权益回款690亿，公司储备项目所在区域保持良好的回款水平。2023年一季度，克而瑞口径下公司全口径销售额406.9亿（YoY+62.6%），位列克而瑞全口径销售排行榜第14名。

    　　良好的产品品质铸造公司优秀的品牌形象，在当前民营房企信用风险扩散的背景下，公司良好的产品口碑与优秀的土储布局不断驱动销售规模增长。2022年，公司坚持深耕策略，全年新增土地储备41个，新增计容面积473万m㎡，新增土储权益比55%。

    　　截至2022年末，公司总土储85%位于浙江，65%位于杭州。

    　　财务结构持续优化，综合平均融资成本再创新低得益于良好的项目布局，滨江集团销售规模增长的同时，财务结构保持稳定。2022年末，公司别除预收款后的资产负债率为60.7%，净负债率为55.4%，负债中短期负债占比为27.3%。2023年一季度，Wind口径下别除预收款后资产负债率为62.5%，净负债率37.8%，现金短债比2.3。

    　　优秀的负债结构不断驱动公司融资成本下降，2022年末，公司平均融资成本为4.6%（YoY-0.3pct），在房地产行业民营房企出清的过程中，公司良好的负债结构及深耕核心城市的经营策略持续获得资本市场认可。

    　　投资建议：在本轮房地产复苏过程中，核心城市在更强劲的基本面驱动下，销售弹性更为显著，滨江集团凭借聚焦区域带来的成本优势，以及深耕浙江带来的品牌壁垒，不断在核心城市提升市场份额，形成良性的规模增长。

    　　我们预计公司2023至2025年，实现归母净利润44.2亿、54.9亿及72.0亿，同比增长18.1%、24.2%及31.1%。公司当前股价对应2023年业绩PE为6.6倍。鉴于公司深耕策略在当前环境下，竞争优势凸显，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新房价格超预期下行、房地产调控政策收紧超预期、融资环境恶化超预期、引用数据滞后或不及时。